投资评级 - A股评级为“买入”，维持，当前价12.07元 [1] - H股评级为“买入”，维持，当前价10.97港元 [1] 核心观点 - 2025年公司经营业绩保持历史高位，地缘不确定性彰显其战略价值 [1] - 公司依托一体化全产业链优势抵御油价波动，盈利韧性凸显 [6] - 公司重视投资者回报，2025年分红绝对额保持历史最高水平，派息率为近五年最高 [12] - 地缘冲突推升油价，公司作为重要能源央企，能源保供战略价值凸显 [13] - 报告上调公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，看好其“增储上产”潜力和天然气业务长期成长性 [14][15] 经营业绩与财务表现 - 2025年整体业绩：实现营业总收入28645亿元，同比-2.5%；实现归母净利润1573亿元，同比-4.5% [5] - 2025年第四季度业绩：实现营业总收入6952亿元，同比+2.2%，环比-3.3%；实现归母净利润310亿元，同比-2.7%，环比-26.6% [5] - 现金流显著改善：2025年经营现金流净额4125亿元，同比+1.5%；自由现金流1202亿元，同比+15.2% [6] - 历史分红表现：“十四五”期间累计实现归母净利润超7000亿元，每股累计派息2.03元，年均派息率51% [12] - 2025年分红方案：建议派发末期股息每股0.25元（含税），全年每股股息0.47元（含税），派息率54.7%，派息总额860.2亿元 [12] 分板块业务回顾 - 上游业务（油气和新能源）： - 实现经营利润1361亿元，同比-14.8%，主要受油价下跌影响 [7][8] - 原油实现价格64.11美元/桶，同比-14.2%；天然气实现价格2.29元/方，同比基本持平 [8] - 油气单位操作成本12.04美元/桶，同比基本持平 [8] - 2025年末油气当量储量18236百万桶油当量，同比-0.45% [8] - 2025年油气当量产量1842百万桶，同比+2.5%，其中国内原油产量780百万桶（+0.4%），国内天然气产量1473亿方（+4.9%） [8] - 天然气销售业务： - 实现经营利润608亿元，同比+12.6%；Q4单季实现295亿元，同比+2.7% [7][9] - 销售天然气3147亿方，同比+7.0%，其中国内销售2475亿方（+5.6%） [9] - 炼化业务（炼油化工和新材料）： - 实现经营利润243亿元，同比+13.4% [7][10] - 其中炼油业务经营利润217亿元，同比+19.1%；化工业务经营利润25亿元，同比-19.4% [10] - 加工原油1358百万桶，同比-0.2%；生产成品油11678万吨，同比-2.6% [10] - 生产乙烯930万吨，同比+7.5%；乙烯产能首次突破1000万吨/年 [10] - 化工商品量4003万吨，同比+2.7%；新材料产量333万吨，同比+62.7% [10] - 销售业务： - 实现经营利润175亿元，同比+6.4% [7][11] - 销售汽油、煤油、柴油16081万吨，同比+1.1%；国内销售11866万吨，同比+0.4% [11] - 积极发展车用LNG加注、充换电、非油业务等新增长点 [11] 行业环境与公司战略 - 2025年市场环境： - 国际油价震荡下行，布油现货均价68.19美元/桶，同比-14.6% [6] - 境内天然气消费量同比+2.9%；成品油消费量同比-4.1%（汽油-4.5%，柴油-5.6%，煤油+4.4%） [6] - 境内乙烯当量消费量同比+8.5%，但化工毛利持续下降 [6] - 公司未来计划与战略： - 资本开支：2026年上游资本开支计划2208亿元，较2025年实现值增长7.7% [13] - 产量目标：2026年油气当量产量计划增长0.6% [13] - 业务转型：炼油板块推进低成本“油转化”、高价值“油转特”；销售板块向“油气氢电服”综合能源服务商转型；化工业务提升高附加值产品比例 [13] - 地缘政治影响： - 近期美伊冲突导致霍尔木兹海峡被封锁，中东能源出口受阻，威胁我国能源与石化原料供应 [13] - “三桶油”作为重要能源央企，能源保供战略价值凸显 [13] 盈利预测与估值 - 盈利预测上调：考虑到地缘冲突推升油价，上调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测 [14] - 归母净利润预测： - 2026年：1902亿元（上调11%） [14] - 2027年：1959亿元（上调12%） [14] - 2028年：2018亿元 [14] - 每股收益（EPS）预测： - 2026年：1.04元/股 [14][15] - 2027年：1.07元/股 [15] - 2028年：1.10元/股 [15] - 估值指标（基于预测）： - 2026-2028年预测P/E（A股）：11.6倍、11.3倍、10.9倍 [16] - 2026-2028年预测P/E（H股）：9.3倍、9.1倍、8.8倍 [16] - 2026-2028年预测股息率：4.5%、4.8%、4.9% [20]