报告投资评级 - 报告给予中国中免A股和H股“买入”评级，A股合理价值为103.41元/股，H股合理价值为93.95港元/股 [3] 核心观点与业绩拐点 - 报告核心观点认为中国中免25Q4业绩出现拐点，并看好其中长期业绩弹性 [1] - 2025年第四季度（25Q4）公司实现营收138.3亿元，同比增长2.8%，归母净利润5.3亿元，同比增长53.5% [6] - 若剔除25Q4计提的重点子公司商誉减值影响，归母净利润同比大幅增长150.6% [6] - 25Q4毛利率同比大幅改善，增长4.1个百分点，主要受益于海南离岛免税销售显著改善、销售结构优化及运营效率提升 [6] 业务与市场分析 - 25Q4收入增速转正主要受益于离岛免税自2025年9月以来显著回暖，但受日上线上业务调整及上海、首都机场重新招标影响，整体增速未充分体现海南区域高景气 [6] - 2026年初至今离岛免税销售持续亮眼，据海口海关数据，26年1月、2月离岛免税购物金额同比分别增长44.8%和14.7% [6] - 公司已完成对DFS（除香港广东道店外）资产的收购，同时LVMH集团和Miller家族已完成认购中国中免增发的H股股份 [6] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为536.94亿元、614.45亿元和681.75亿元，增长率分别为-4.9%、14.4%和11.0% [2] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为35.86亿元、53.71亿元和64.95亿元，增长率分别为-16.0%、49.8%和20.9% [2] - 报告预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为1.73元、2.59元和3.13元 [2] - 基于2026年预测业绩，报告给予公司40倍市盈率（PE）进行估值，对应A股合理价值103.41元/股 [6] 历史与预测财务表现 - 2024年公司实现营业收入564.74亿元，同比下降16.4%，归母净利润42.67亿元，同比下降36.4% [2] - 2025年预计公司实现营业收入536.94亿元，同比下降4.9%，归母净利润35.86亿元，同比下降16.0% [2] - 报告预测公司毛利率将从2025年的32.6%提升至2027年的33.7%，净利率将从2025年的7.7%提升至2027年的10.6% [9] - 报告预测公司净资产收益率（ROE）将从2025年的6.3%恢复至2027年的10.2% [2]