报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 核心观点 - 2025年第四季度业绩好于预期，总收入同比增长11.8%至395.68亿元，经调整净利润同比增长16.2%至54.63亿元 [9] - AI大模型对快手生态变现的助力持续深化，预计2026年公司广告及电商业务继续保持积极趋势 [3][9] - 考虑到AI投入，调整了未来盈利预测，但当前估值具有吸引力，对应2026/2027/2028年经调整净利润PE为10/9/8倍 [3] 2025Q4及全年业绩表现 - 收入：2025Q4收入为395.68亿元，同比增长11.8%，环比增长11.3% [9] - 净利润：2025Q4经调整净利润为54.63亿元，同比增长16.2%，经调整净利润率为13.8% [9] - 全年业绩：2025年全年总收入同比增长12.5%至1,428亿元，全年经调整净利润达到206.47亿元，同比增长16.5%，经调整净利润率为14.5% [9] 分业务表现 - 直播业务：2025Q4收入实现97亿元，同比基本持平 [3] - 线上营销服务：2025Q4收入为236亿元，同比增长14.5%，环比增长17.5% [3] - 其他服务（含电商）：2025Q4收入为63亿元，同比增长28.0% [3] - 电商GMV：2025Q4同比增长12.9%，达到5,218亿元 [3] AI技术进展与商业化 - 可灵AI收入：2025Q4营业收入达3.4亿元人民币，2025年12月单月收入突破2,000万美元，年化收入运行率（ARR）达2.4亿美元 [3] - 模型升级：2025Q4发布了全球首个统一多模态视频模型可灵O1及可灵2.6模型，2026年2月上线的可灵AI 3.0系列模型支持全模态输入与输出 [3] - AI赋能业务： - 线上营销：生成式推荐大模型和智能出价模型在2025Q4带来国内线上营销服务收入约5%的提升（较Q3的4%-5%进一步提升），AIGC营销素材带动线上营销服务消耗达40亿元（较Q3的30亿元显著增长） [9] - 电商场景：端到端生成式检索架构OneSearch驱动2025Q4商城搜索订单量提升近3%，生成式推荐技术应用扩展至直播间和短视频等内容驱动场景 [9] - 推荐系统：Q4升级端到端生成式推荐大模型OneRec-V2版本，持续增强推荐精准度 [9] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026E/2027E/2028E营业总收入分别为148,661百万元、158,650百万元、168,613百万元，同比增长4.12%、6.72%、6.28% [1] - 净利润预测： - 归母净利润：预计2026E/2027E/2028E分别为15,701百万元、17,133百万元、19,792百万元，同比增长-15.66%、9.12%、15.52% [1] - Non-GAAP净利润：预计2026E/2027E/2028E分别为17,284百万元、18,648百万元、21,191百万元，同比增长-16.29%、7.89%、13.64% [1][3] - 每股收益（EPS）：预计2026E/2027E/2028E最新摊薄EPS分别为3.61元/股、3.94元/股、4.55元/股 [1] - 估值水平：基于现价及最新摊薄EPS，对应2026E/2027E/2028E的P/E分别为11.27倍、10.33倍、8.94倍 [1] - Non-GAAP PE：对应2026E/2027E/2028E分别为10.24倍、9.49倍、8.35倍 [1] 关键财务数据与比率 - 市场数据：收盘价46.08港元，市净率2.21倍，港股流通市值148,918.38百万港元 [6] - 基础数据：每股净资产18.42元，资产负债率51.62%，总股本4,353.22百万股 [7] - 预测财务比率（2026E-2028E）： - 毛利率：52.75%、53.00%、54.00% [10] - 销售净利率：10.56%、10.80%、11.74% [10] - ROE：16.49%、15.26%、14.99% [10] - 收入增长率：4.12%、6.72%、6.28% [10] - 净利润增长率：-15.66%、9.12%、15.52% [10]