报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][8] 核心观点总结 - 公司作为我国能源强国建设的领导者，能源电力、水利两大核心主业全产业链优势强，聚焦“能源”、“能源+”，储能、氢能等新兴产业持续突破，公司转型前景值得期待 [8] - 2025年公司收入增长保持一定韧性，但盈利能力阶段承压 [1] - 公司经营回款管理表现出色，战新业务等投资保持强度 [8] 财务业绩与预测 - 2025年实际业绩：营业收入4,529.30亿元，同比增长3.7%；归母净利润58.40亿元，同比下降30.4%；扣非归母净利润46亿元，同比下降29% [1][2] - 2025年第四季度业绩：收入1,294亿元，同比下降9%；归母净利润27亿元，同比下降44%；扣非归母净利润20亿元，同比下降46% [1] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为4,908.72亿元、5,225.08亿元、5,552.19亿元，同比增长率分别为8.4%、6.4%、6.3% [2][8] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为64.46亿元、71.26亿元、78.38亿元，同比增长率分别为10.4%、10.5%、10.0% [2][8] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益分别为0.15元、0.17元、0.19元 [2] - 估值水平：基于2026年3月27日收盘价，对应2026-2028年市盈率分别为20倍、18倍、16倍 [2][8] 分业务表现 - 收入构成：2025年设计咨询/工程建设/投资运营/工业制造业务收入分别为220亿元、3,890亿元、388亿元、343亿元，同比分别增长6%、6%、7%、6% [8] - 新能源及综合智慧能源收入：在工程建设业务中同比增长2%，在投资运营业务中同比增长30%，但在设计咨询业务中同比下降3% [8] - 毛利率变化：2025年综合毛利率同比下降0.2个百分点至12.2%；分业务看，设计咨询/工程建设/投资运营/工业制造毛利率分别为40.5%/7.2%/30.6%/17.2%，同比分别+4.2/-0.4/-3.5/+0.4个百分点 [8] 运营与战略进展 - 电力资产规模：截至2025年末，公司控股装机电力资产达23.5GW，同比增加5.9GW；其中风光装机达19.1GW，同比增加4.6GW [8] - 新能源指标获取：期末累计获取风光新能源指标82.0GW，同比增加11.6GW [8] - 新兴业务布局：公司加大新型储能（如压缩空气储能）及“一体化氢能”布局力度，战略性新兴产业加速突破 [8] 现金流与运营效率 - 现金流改善：2025年经营活动净现金流为116亿元，同比增加5亿元；投资活动净现金流为-441亿元，净流出同比增加62亿元 [8] - 运营效率提升：2025年公司两金周转天数同比减少3天至233天，显示回款管理改善 [8] - 净利率：2025年归母净利率为1.3%，同比下降0.6个百分点 [8]