报告投资评级 - 买入（维持）[2] 报告核心观点 - 公司成本管控见效，盈利韧性凸显，2025年第四季度业绩环比显著提升，主要得益于煤价上涨和成本下降[2][5] - 煤炭业务方面，尽管全年吨煤售价下滑拖累毛利，但成本同比下降10.7%为业绩提供了韧性，四季度量、价、本均环比改善，吨煤毛利环比大增20.7%[6] - 煤化工业务方面，尿素和甲醇的吨毛利在2025年实现同比提升[6][7] - 公司提高分红回报股东，2025年中期加拟末期合计股息每股0.383元（含税），对应A/H股股息率分别为2.1%和2.4%[8] - 预计公司2026-2028年归母净利润将持续增长，未来新煤矿投产及煤化工业务放量将提供增长空间，维持“买入”评级[8] 公司业绩与财务表现 - 2025年全年业绩：实现营业收入1480.57亿元，同比下降21.8%；实现归母净利润178.84亿元，同比下降7.3%；基本每股收益1.35元/股，同比下降6.9%；加权平均净资产收益率11.43%，同比下降1.55个百分点[4] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入374.72亿元，环比增长3.7%；实现归母净利润53.99亿元，环比增长13.0%；业绩环比提升主要因第四季度煤价环比提升、成本环比下降[5] - 市场表现与估值数据（截至2026年3月27日）：当前价格17.88元，总市值2370.65亿元，流通市值1636.38亿元，对应2025年市盈率（P/E）9.21倍，市净率（P/B）1.03倍[3][9][10] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为1613.02亿元、1702.39亿元、1791.41亿元，归母净利润分别为214.88亿元、236.96亿元、255.14亿元，同比增长20%、10%、8%；预计每股收益（EPS）分别为1.62元、1.79元、1.92元[8][9] 煤炭业务分析 - 2025年全年情况： - 产销量：商品煤产量1.351亿吨，同比下降1.8%；商品煤销量2.5586亿吨，同比下降10.2%；自产煤销量1.3638亿吨，同比下降0.9%[6] - 价格：自产煤吨煤售价485元/吨，同比下降13.6%；其中动力煤、炼焦煤价格分别为448元/吨、949元/吨，同比分别下降10.2%、24.3%[6] - 成本：自产煤吨煤成本251.5元/吨，同比减少30.2元/吨，同比下降10.7%；成本优化主要来自安全费和维简费使用增加（降低吨煤成本22.63元/吨）及材料成本下降（降低吨煤成本5.45元/吨）[6] - 利润：自产煤吨煤毛利233.5元/吨，同比下降16.5%；毛利率48.1%，同比下降1.7个百分点[6] - 2025年第四季度环比情况： - 产销量：商品煤产量3352.0万吨，环比下降2.1%；商品煤销量6550万吨，环比增长6.2%；自产煤销量3491万吨，环比增长1.7%[6] - 价格：自产煤吨煤售价517.1元/吨，环比上涨7.2%；其中动力煤、炼焦煤价格分别为477元/吨、1033元/吨，环比分别上涨7.9%、4.0%[6] - 成本：自产煤吨煤成本233.6元/吨，环比下降5.5%[6] - 利润：自产煤吨煤毛利283.5元/吨，环比大增20.7%；毛利率54.8%，环比提升6.1个百分点[6] 煤化工业务分析 - 2025年全年情况： - 聚烯烃：聚乙烯销量70.1万吨（同比-9.5%），聚丙烯销量68.0万吨（同比-8.4%）；售价分别为6548元/吨（同比-10.8%）和6120元/吨（同比-7.7%）；单位销售成本分别为6129元/吨（同比-2.1%）和6143元/吨（同比-1.2%）；吨毛利分别为419元/吨（同比-61.13%）和-23元/吨（同比-105.57%）[7] - 尿素：销量242.3万吨（同比+18.9%）；售价1752元/吨（同比-14.4%）；单位销售成本1297元/吨（同比-21.7%）；吨毛利455元/吨（同比+16.37%）[7] - 甲醇：销量196.3万吨（同比+14.4%）；售价1737元/吨（同比-1.1%）；单位销售成本1321元/吨（同比-25.7%）；吨毛利416元/吨（同比增加438元/吨）[7] - 硝铵：销量58.9万吨（同比+3.0%）；售价1776元/吨（同比-13.5%）；单位销售成本1412元/吨（同比+7.4%）；吨毛利364元/吨（同比-50.7%）[7] - 成本下降原因：聚烯烃、尿素和甲醇单位销售成本同比下降，主要因原料煤、燃料煤采购价格下降[7] - 2025年第四季度环比情况： - 聚烯烃：聚乙烯、聚丙烯销量环比分别+18.8%、+26.4%至19.6万吨、20.1万吨；售价环比分别-6.2%、-8.3%；销售成本环比分别-1.0%、-4.6%；吨毛利环比分别-65.8%、-210.3%至176.8元/吨、-123.1元/吨[8] - 尿素、甲醇、硝铵：销量环比分别+4.6%、-6.0%、+31.5%；售价环比分别+2.6%、-3.3%、-1.8%；销售成本环比分别+15.4%、+24.0%、-1.3%；吨毛利环比分别-26.2%、-65.0%、-3.4%[8] 股息与未来展望 - 股息分配：公司拟按2025年国际财务报告准则归母净利润144.97亿元的35%派发现金股利，每股0.217元（含税），加上已派发的中期股息每股0.166元（含税），2025年合计股息为每股0.383元（含税），以2026年3月27日股价计算对应A股和H股股息率分别为2.1%和2.4%[8] - 增长驱动：公司长协比例高，业绩稳定性强，资源开采久期长；未来里必煤矿、苇子沟煤矿投产及煤化工业务陆续放量，将为业绩提供增长空间[8]