投资评级 - 维持公司“买入”评级 [7] 核心观点 - 报告认为，随着江洛矿区整合全面完成以及谢家沟选厂即将投产，公司自2026年起将进入产能高速增长期，业绩迈入增长快车道 [4][6] 2025年业绩回顾 - 整体业绩：2025年实现营业收入17.24亿元，同比增长12.00%；实现归母净利润5.42亿元，同比增长13.69%；扣非归母净利润5.20亿元，同比增长3.4% [4] - 季度业绩：2025年第四季度实现营收5.44亿元，同比增长24.49%，环比增长40.21%；实现归母净利润1.96亿元，同比增长54.33%，环比增长110.75% [4] - 产量情况：2025年锌精矿产量为7.18万金属吨，同比增长16.61%；铅精矿产量为2.25万金属吨，同比增长8.90%；伴生银产量30.32吨，同比增长2.46% [4] - 价格与成本：2025年铅价、锌价同比分别下降1.75%、2.27%，银价同比上涨34.92%；第四季度银价同比大幅上涨68.86%，环比上涨39.32%；锌精矿、铅精矿（含银）成本分别为0.63万元/吨、0.68万元/吨，整体稳定 [5] - 费用情况：2025年管理费用率、财务费用率较2024年分别增加1.67、2.26个百分点，主要受尾矿库闭库费用、银行贷款增加影响 [5] 公司运营与资源拓展 - 产能扩张：新建的谢家沟150万吨/年浮选厂已实现联动试车，工程进入收尾阶段；明昊150万吨/年选厂已开工建设 [6] - 资源整合与增储：已完成对子公司甘肃豪森矿业有限公司剩余51%股权的收购，标志着江洛矿区整合全面完成；通过子公司西成矿业拥有探矿权6宗，采矿权4宗；徽县杨家山-袁家坪铅锌金多金属矿普查探矿权已通过评审备案，采矿权正在办理中 [6] - 勘探发现：徽县东坡铅锌矿普查探矿权深部发现高品位矿体，铅锌品位介于0.80%至38.86%之间，银品位介于2克/吨至309克/吨之间 [6] 未来业绩预测 - 营业收入预测：预计2026年至2028年营业收入分别为20.34亿元、24.62亿元、27.66亿元，同比增速分别为18.00%、21.03%、12.34% [6][10] - 归母净利润预测：预计2026年至2028年归母净利润分别为6.89亿元、8.34亿元、10.00亿元，同比增速分别为27.12%、20.97%、19.91% [6][10] - 每股收益预测：预计2026年至2028年每股收益（EPS）分别为0.70元、0.85元、1.02元 [6][10] - 估值水平：以2026年3月27日收盘价为基准，预计2026年至2028年市盈率（PE）分别为23.74倍、19.62倍、16.36倍 [7][10] 主要财务数据与比率 - 盈利能力：2025年毛利率为65.0%，净利率为31.5%；预计2026年至2028年毛利率稳定在65.1%至66.2%之间，净利率提升至33.9%至36.2%之间；2025年净资产收益率（ROE）为16.9%，预计将逐年提升至2028年的26.5% [13] - 偿债能力：2025年资产负债率为60.6%，预计将逐年下降至2028年的56.4% [3][13] - 成长能力：预计2026年至2028年营业收入增长率、归母净利润增长率均保持双位数增长 [10][13]