报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月以来铜期价震荡后向下破位，与市场预期反差大，本轮铜价调整受中东局势、市场情绪、库存等因素影响 [1] - 中长期铜多配交易逻辑基本稳定，战局演变是最大变量，极端负面情况下铜价较难回吐大矿供损中断以来的涨势 [4] 根据相关目录分别进行总结 铜价调整主导逻辑 - 中东局势进入谈判敏感期，霍尔木兹海峡油气及大宗商品出口量受限，部分产能减停，影响战前贵金属与基本金属资金多配情绪 [1] - 战事久使金融市场避险情绪升温，油气价格飙涨、美元强势，市场关注再通胀风险，流动性预期转变，影响全球经济增长预期 [1] - 开年贵金属与有色金属板块上涨，期货与股市标的高溢价，避险情绪令高估值板块易受抛压 [1] - 中东局势加大算力投资板块不确定性，相关溢价交易联动降温 [1] - 基本金属前期涨幅明显，实体产业端价格消化滞后，国内外以铜为典型的基本金属显性库存增加，抑制价格涨势 [1] 当前市场库存及下游需求情况 - 大口径可跟踪显性库存年初逼近150万吨，高于2016 - 2017年供给侧改革前波峰及疫情期间低位，较去年春季高出一倍 [2] - 特朗普执政后铜加征关税使美伦溢价抬升，美国铜库存攀升，去年底到今年开年美伦两市溢价降温，高铜价消费迟滞，伦铜与国内社会库存流入明显 [2] - SMM铜社库节后首周跳升，3月上旬达峰值，铜价跌破关键价位后，季节性消费旺季中下游择低补库情绪明显，库存降至40.31万吨 [2] - 第三方调研显示，铜价下调到9.1 - 9.6万区间，铜杆等中间铜材板块开工率明显升温 [2] 铜价短期与中长期运行逻辑 - 去年9月全球第二大铜矿官宣不可抗力开启铜价涨势，铜转为准货币资产，战略矿产与多元消费属性受资金看好 [4] - 中长期铜多配交易逻辑基本稳定，战局演变是最大变量，若不可控局面延长至3个月，铜价可能继续扩大跌幅；若1 - 3个月谈判成果显著，当前跌势支撑较强 [4] - 极端负面情况下铜价较难回吐大矿供损中断以来的涨势，一方面一季度全球铜精矿供应紧缺，高硫酸价格抑制TC下跌，二季度国内炼厂检修降负荷概率大；另一方面长期战局在成本端给予铜价支撑 [4] - 即便战局影响全球经济增速，电力、新能源等领域投资仍能受益，铜是核心工业金属 [4]