投资评级 - 报告对中联重科维持“增持”评级 [1][4] 核心观点 - 公司2025年业绩表现优异，海外收入高速增长，利润加速释放，且国内非土方业务企稳，看好其未来增长动能 [1][2][3] 2025年业绩表现 - 整体业绩：2025年公司实现营业收入521.1亿元，同比增长14.6%；归母净利润48.6亿元，同比增长38.0%；扣非归母净利润33.7亿元，同比增长31.9% [1] - 季度加速：2025年第四季度实现营业收入149.5亿元，同比增长34.8%；归母净利润9.4亿元，同比增长146.0%；扣非归母净利润7.3亿元，同比增长99.7% [1] 经营分析：海外市场 - 收入规模与增速：2025年海外收入达305.2亿元，同比增长30.5%，显著加速 [2] - 区域表现：非洲、拉美、东南亚、中东等新兴区域高速增长，其中非洲区域同比增长超157% [2] - 产品出口：混凝土机械、工程起重机、建筑起重机三大产品线整体出口规模同比增长超20%；土方机械、农业机械、矿山机械、应急装备销售规模同比分别增长57%、21%、300%、22% [2] - 全球网络：公司依托全球已建成的30余个一级业务航空港和430多个网点，建成高效的全球销服网络 [2] - 盈利能力：2025年公司海外毛利率为30.8%，国内毛利率为24.2%，海外毛利率高于国内6.6个百分点，高毛利的海外收入有望带动利润持续释放 [2] 经营分析：国内市场与盈利能力 - 国内收入：2025年国内收入为215.9亿元，同比下降2.3%，但降幅较2024年大幅收窄 [3] - 国内业务企稳：2025年1-2月行业汽车起重机、履带起重机国内销量同比分别增长2.4%、30.3%，非土方板块多品种内销企稳向好 [3] - 利润率提升：受益于规模效应和海外收入高增长，2025年公司毛利率为28.0%，净利率为9.8%，其中净利率较2024年提升1个百分点 [3] - 现金流改善：2025年公司经营性现金流量净额为48.7亿元，同比增长128%，经营质量持续提升 [3] 盈利预测与估值 - 营收预测：预计2026-2028年公司营收分别为604.24亿元、700.06亿元、809.07亿元，对应增长率分别为15.96%、15.86%、15.57% [4][8] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为60.96亿元、74.82亿元、91.90亿元，对应增长率分别为25.47%、22.74%、22.82% [4][8] - 估值水平：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为12倍、10倍、8倍 [4] - 每股收益：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为0.705元、0.865元、1.063元 [8] 财务指标预测 - 盈利能力：预计净资产收益率（ROE）将从2025年的8.44%持续提升至2028年的12.96% [8] - 营运能力：预计总资产收益率将从2025年的3.65%提升至2028年的5.69% [10]