投资评级与核心观点 - 报告对华泰证券A股和H股均给予“买入”评级[5] - A股合理价值为25.32元/股，H股合理价值为21.35港元/股[5] - 核心观点认为，AI正在重塑华泰证券的业务发展模式，其零售与机构业务巩固了竞争优势[3] - 报告认为，华泰证券在国际化、泛零售、大投行等维度具备看点，AI重构能力底座，数据驱动的产业认知、智能化的客户服务、一体化的业务协同有望成为其最核心的竞争能力[9][46] 财务表现与预测 - 2025年，公司实现总营业收入358.10亿元，可比口径下同比增长6.83%；归母净利润163.83亿元，同比增长6.72%；扣非归母净利润同比大幅增长80%[9][14] - 2025年第四季度，归母净利润同比增长29%，但环比下降30%[9][14] - 剔除代理款项后的杠杆倍数由2024年末的3.28提升至2025年末的4.04[9][17] - 扣非加权平均净资产收益率（ROE）为9.13%，同比提升3.88个百分点[9] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为447.70亿元、505.46亿元、550.04亿元，对应增长率分别为25%、13%、9%[4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为211.72亿元、245.76亿元、270.26亿元，对应增长率分别为29%、16%、10%[4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.35元、2.72元、2.99元[4] 各业务板块分析 - 国际业务：剔除出售资产影响后，2025年国际业务创收同比增长23.8%至59亿元，占总营收的17%，毛利率高达61.9%[9][25] - 财富管理业务：2025年财富管理业务收入158.64亿元，同比增长30%[28] - 经纪业务净收入91亿元，同比增长41.5%[9][30] - 金融产品代销净收入7.56亿元，同比增长54%；金融产品销售规模（除现金管理产品）达6,732.56亿元，同比增长33.58%[31] - 权益基金保有规模1,432亿元，非货币市场基金保有规模2,099亿元，均排名证券行业第二[31] - 机构业务： - 投资银行业务净收入30.99亿元，同比增长47.80%[9][35] - 2025年股权主承销金额667.12亿元；可转债主承销金额排名行业第一[9][35] - 全品种债券主承销金额14,115.20亿元，同比稳步增长[35] - 投资管理业务： - 资产管理业务净收入5.20亿元，同比下滑83%，主要原因是出售了海外资产ASSETMARK[9][37] - 联营公司表现分化：南方基金2025年净利润27.05亿元，同比增长15%；华泰柏瑞基金净利润4.5亿元，同比下降38%[9][37] - 投资与交易业务： - 自营投资收益118.11亿元，同比增长2%[9][41] - 场外衍生品业务规模回升：收益互换存续规模945.69亿元，场外期权存续规模1,560.86亿元[41] 战略与竞争优势 - 公司积极应用AI技术，在行业内率先推出专注交易场景的AI原生应用“AI涨乐”APP，旨在打造AI驱动的新交易服务模式[30] - 公司计划在2026年进一步拓展香港、美国、新加坡市场的产品创设能力和做市能力，以服务全球投资者的资产配置和风险对冲需求[9] - 报告认为，顺周期修复叠加提升资本市场稳定性，市场活跃度有望维持高位，有利于华泰证券业务发展[46]