报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告核心观点 - 特步国际2025年业绩稳健，营收与净利润实现双增长，其中专业运动板块（索康尼）成为关键增长引擎，主品牌DTC改革稳步推进，电商与海外业务表现亮眼，集团财务状况稳健，预计未来几年收入将保持中单位数增长，盈利能力有望提升 [4] 公司基本状况与估值 - 公司总股本与流通股本均为2,806百万股，当前股价为4.51港元，市值为12,655百万港元 [1] - 基于2026年3月30日收盘价，报告预测公司2026-2028年市盈率（P/E）分别为8.4倍、7.5倍和6.8倍，市净率（P/B）分别为1.0倍、0.8倍和0.8倍 [3][6] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入141.5亿元，同比增长4.2%；归母净利润13.7亿元，同比增长10.8% [4] - 全年毛利率为42.8%，同比下降0.4个百分点；归母净利率为9.7%，同比提升0.6个百分点 [4] - 集团年末净现金大幅增长73.4%至17.1亿元，年度分红总额7.67亿元，分红率为50.44%，股息率达6.4% [4] - 营运资金周转天数从2024年的87天增加至110天，主要因平均存货周转天数增加9天至77天，以及平均应付贸易款项周转天数减少14天至87天 [4] 分业务板块表现 大众运动（主品牌） - 主品牌全年收入125.2亿元，同比增长1.5%，分部经营溢利率由15.9%降至15.3% [4] - 公司持续强化“中国跑步第一品牌”战略定位，产品矩阵成功延伸 [4] - 渠道改革推进：电商收入占主品牌超三分之一，其中抖音、视频号等直播平台收入增长约40%；线下推行DTC模式，预计回收400-500家门店 [4] - 海外业务高速增长，收入同比接近翻倍，跨境电商同比增长220%，加速东南亚布局 [4] - 特步儿童升级为特步少年，截至2025年底店铺达1488家 [4] 专业运动 - 专业运动板块全年收入达16.4亿元，同比大幅增长30.8% [4] - 索康尼引领增长，分部经营溢利1.14亿元，同比大增46.4%，经营溢利率从6.3%提升至7.0% [4] - 预计索康尼在专业跑鞋之外，服装和生活类鞋品占比持续提升 [4] - 迈乐品牌聚焦专业户外，深耕线上渠道，计划2027年正式线下开店 [4] 未来业绩预测与展望 - 预计2026年集团收入实现中单位数增长，其中索康尼收入增长20%-30%，经营利润率提升，整体毛利率维持稳定，利润率维持高单位数水平 [4] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为13.3亿元、14.9亿元、16.5亿元（对应每股收益0.47元、0.53元、0.59元） [3][4] - 预计2026-2028年营业收入分别为148.8亿元、158.7亿元、169.5亿元，增长率分别为5.1%、6.7%、6.8% [3][6] - 预计毛利率将稳步提升，2026-2028年分别为43.2%、43.7%、44.0% [6]