报告投资评级 - 投资评级：强推（维持） [2] - 目标价：89元，对应2026年14倍市盈率 [2][8] - 报告发布日（2026年3月30日）当前价为72.10元，目标价隐含约23.4%的上涨空间 [4][8] 核心观点总结 - 公司经营彰显韧性，在2025年行业需求偏弱的背景下，收入仍实现稳健增长，ToB业务表现优于ToC业务 [2][8] - 公司高度重视股东回报，2025年分红比例超过73%，叠加回购金额后合计超过全年业绩总额，2026年计划继续回购65-130亿元，股东回报优势突出 [2][8] - 尽管2025年第四季度因并购项目扰动导致单季业绩同比下滑，但公司通过全价值链降本提效，期间费用率持续优化，长期盈利能力有望改善 [8] - 在C端业务稳健、B端业务提速及品牌渠道升级的驱动下，公司未来收入与利润增长具备较好确定性 [8] 财务表现与预测 2025年业绩回顾 - 营业收入：4585.0亿元，同比增长12.1% [2] - 归母净利润：439.5亿元，同比增长14.0% [2] - 单季度表现（25Q4）：营收937.9亿元（同比+5.7%），归母净利润60.6亿元（同比-11.4%）[2] - 盈利能力：25Q4毛利率为28.7%，同比提升0.5个百分点；归母净利率为6.5%，同比下降1.2个百分点 [8] - 费用率：25Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为10.7%/5.5%/5.2%/0.9%，同比分别变化-0.4/+0.8/-0.3/+1.3个百分点，经营降本提效带动期间费用率优化 [8] 未来业绩预测 - 营业收入预测：2026E/2027E/2028E分别为4891.75亿元、5134.36亿元、5500.64亿元，同比增速分别为6.7%、5.0%、7.1% [4][8] - 归母净利润预测：2026E/2027E/2028E分别为472.17亿元、502.26亿元、547.03亿元，同比增速分别为7.4%、6.4%、8.9% [4][8] - 每股收益（EPS）预测：2026E/2027E/2028E分别为6.21元、6.61元、7.19元 [4][8] - 估值水平：基于2026年3月30日股价，对应2025A/2026E/2027E/2028E的市盈率（P/E）分别为12倍、12倍、11倍、10倍 [4] 业务分析 ToC业务（面向消费者） - 尽管2025年第四季度内销在去年同期高基数下需求偏弱，但公司主要品类表现预计均优于行业 [8] - 外销表现预计好于内销，主要得益于OBM（自有品牌）占比持续提升 [8] - OBM业务持续高增长，为后续ToC业务增长夯实基础 [8] ToB业务（面向企业） - 整体增速预计高于ToC业务 [8] - 已建立规模快速增长的商业及工业解决方案业务，预计四大板块均实现良好增长 [8] - 增长驱动力： - 楼宇科技板块 - 新能源与工商业储能业务 - 机器人与自动化业务放量 [8] 其他关键信息 - 股东回报：2025年分红比例超过73%，若叠加回购金额则两者合计超过全年业绩总额 [8] - 市值管理：2026年计划回购金额为65-130亿元 [8] - 财务健康度：截至2025年末，资产负债率为60.54%，每股净资产为28.71元 [5]