报告投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告核心观点 - 行业层面，自2025年下半年以来，国内煤炭行业实施超产管控，市场煤价止跌回升，预计在供给约束和需求向好的基本面下，煤价有望延续上行态势[9] - 公司层面，中国神华作为国内动力煤领先生产企业，煤矿规模持续领先，近期完成向母集团收购资产，资产规模有望增厚，同时公司是高分红高股息的代表性企业，近年来现金分红率均超70%[9] - 基于以上，预计公司2026-2028年归母净利润分别为551.68亿元、567.77亿元、585.75亿元，对应PE分别为18.4倍、17.9倍、17.3倍，看好其资源扩张带来的估值提升，维持“推荐”评级[9] 公司财务表现与预测 - 2025年业绩回顾：2025年实现营收2949.16亿元，同比下降13.2%（重述后）；归母净利润528.49亿元，同比下降5.3%（重述后）[5]。2025年第四季度归母净利润137.97亿元，同比增加9.53%[5] - 2025年分红方案：末期分红预案为每10股派发股息10.3元（含税），叠加中期分红，2025年年度现金分红总额占归母净利润的79.1%[5] - 财务预测：预计2026-2028年营业收入分别为3242.33亿元、3346.11亿元、3437.21亿元，同比增长9.9%、3.2%、2.7%[7]。预计同期归母净利润分别为551.68亿元、567.77亿元、585.75亿元，同比增长4.4%、2.9%、3.2%[7] - 盈利能力指标：预计2026-2028年毛利率分别为33.9%、33.9%、34.1%，净利率稳定在17.0%[7]。预计同期每股收益(EPS)分别为2.60元、2.67元、2.76元[7] 煤炭业务分析 - 产销情况：2025年公司商品煤产量为332.1百万吨，同比下降1.7%；煤炭总销量为430.9百万吨，同比下降6.4%[8] - 自产煤业务：2025年自产煤销售收入1569.07亿元，同比减少10.7%；销量332.3百万吨，同比减少1.6%；单位售价472.2元/吨，同比减少48.4元/吨；单位毛利189.0元/吨，同比减少39.5元/吨；毛利率为40.0%[8]。2025年第四季度自产煤售价为478.2元/吨，环比增长5.1%[8] - 外购煤业务：2025年外购煤销售收入562.39亿元，同比减少32.5%；销量98.6百万吨，同比减少19.6%；单位售价570.4元/吨，同比减少109.1元/吨；毛利率仅为1.1%[8] - 成本控制：2025年自产煤单位生产成本为171.6元/吨，同比减少8.6元/吨[8] 发电业务分析 - 售电情况：2025年公司总售电量207十亿千瓦时，同比减少3.9%；其中燃煤售电量199.2十亿千瓦时，同比减少5.1%[9] - 盈利能力：2025年发电分部毛利润160.87亿元，同比增加4.1%；毛利率为18.0%，同比提升1.9个百分点，主要得益于煤价下跌带来的燃煤采购成本下降，2025年燃煤电厂售电成本同比下降11.9%[9] 行业与公司发展 - 煤价走势：2025年第三季度和第四季度秦皇岛港Q5500动力煤平仓价逐季提升，分别为672元/吨和764元/吨，2026年第一季度均价约715元/吨[9] - 供给端：国内煤炭行业实施超产管控，2025年下半年产量同比减少明显，叠加印尼进口煤量可能减少，国内煤炭供应增加节奏或继续放缓[9] - 需求端：2026年1-2月火电发电量同比转正，电力耗煤有望实现较好增长[9] - 资产收购：2026年2月，公司完成向母集团及其子公司收购12家标的公司，涉及煤矿、电力、煤化工等多类业务和资源，拟发行A股募资400.8亿元，现金对价935.2亿元[9]