投资评级与核心观点 - 报告对华润万象生活（01209.HK）的投资评级为“推荐”，并予以维持 [2] - 报告给予公司的目标价为56.5港元，当前股价为44.16港元，隐含约28%的上涨空间 [5] - 报告核心观点认为，公司作为商业管理龙头，购物中心经营稳健，且连续三年实现核心净利润100%分派，是典型的红利资产，估值受益于降息 [9] 2025年财务业绩总结 - 2025年公司实现营业总收入180.22亿元，同比增长5.1% [2] - 2025年归母净利润为39.69亿元，同比增长10.3%；核心净利润为39.50亿元，同比增长13.7% [2] - 2025年公司毛利率为35.5%，同比提升2.5个百分点，盈利能力稳步提高 [2][9] - 公司连续3年实现核心净利润100%分派，2025年宣派末期股息0.509元/股及末期特别股息0.341元/股，全年股息达1.731元/股，同比增长12.7% [2][9] 分业务板块表现 - 购物中心业务：2025年营收47.68亿元，同比增长13.3%，占总营收26.5%；毛利率高达75.9%，同比提升3.3个百分点 [9] - 写字楼业务：2025年营收21.37亿元，同比增长3.5%，占总营收11.8%；毛利率为34.5%，同比微降0.4个百分点 [9] - 物业航道业务：2025年营收108.47亿元，同比增长1.1%，占总营收60.2%；毛利率为18.0%，同比提升1.0个百分点 [9] - 生态圈业务：2025年营收2.69亿元，同比大幅增长72.2%，占总营收1.5%；毛利率为36.9%，同比提升1.2个百分点 [9] 购物中心经营详情 - 截至2025年末，购物中心在管项目达135个，在营项目平均出租率为97.2%，较2024年末提升0.5个百分点 [9] - 2025年购物中心零售额同比增长23.7%（可比口径增长12.2%），其中重奢零售额同比增长18.5%（可比口径增长15.3%），非重奢零售额同比增长26.9%（可比口径增长10.4%） [9] - 业主端租金收入同比增长16.9%至307亿元，NOI（净营运收入）同比增长17.8%至201亿元，NOI Margin同比提升0.6个百分点至65.7% [9] 物业航道业务详情 - 截至2025年末，物业航道在管面积较2024年末提升3.2%至4.26亿平方米，合约面积提升2.9%至4.64亿平方米 [9] - 住宅物管/非业主增值/业主增值/城市空间营收额分别为71.71亿元、5.20亿元、11.17亿元、20.40亿元，同比分别增长7.5%、下降27.7%、下降26.3%、增长12.0% [9] - 社区空间收缴率为84.6%，较去年同期微降0.6个百分点 [9] 写字楼业务详情 - 截至2025年末，写字楼在管物业项目233个，在管面积1815万平方米；合约项目250个，合约面积2252万平方米 [9] - 写字楼出租率提升3.6个百分点至77.2% [9] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为197.97亿元、222.28亿元、247.57亿元，同比增速分别为9.8%、12.3%、11.4% [4] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为43.87亿元、50.56亿元、58.01亿元，同比增速分别为10.5%、15.2%、14.7% [4] - 报告预测公司2026-2028年每股盈利（EPS）分别为1.92元、2.22元、2.54元 [4] - 基于剩余收益模型，测算公司合理市值约为1291亿港元，目标价56.5港元对应2026年预测市盈率（PE）为26倍 [9]