投资评级与核心观点 - 报告对公司的A股和H股均维持“买入”评级 [1][7] - 报告核心观点：新兴业务（化学大分子及生物大分子）增长迅猛，推动公司2025年第四季度及全年业绩提速，且在手订单充沛，为2026年业绩进一步增长奠定坚实基础，预计2026年全年收入将实现19%-22%的同比增长 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年全年收入66.70亿元，同比增长14.9%（按恒定汇率计算增长16.8%），归母净利润11.33亿元，同比增长19.4%，经调整净利润12.53亿元，同比增长56.1%，业绩符合市场预期 [1] - 2025年第四季度收入20.40亿元，同比增长22.6%（按恒定汇率计算增长30.8%），环比增长41.5%，业绩明显提速 [1] - 2025年毛利率为42.0%，同比微降0.4个百分点，推测主要因项目订单结构常规变动 [2] - 2025年销售、管理、研发费用率分别为3.2%、11.5%、8.9%，同比分别下降1.0、2.8、1.7个百分点，显示公司降本增效举措及规模效应显现 [2] - 2025年经营性现金流量净额14.08亿元，同比增长12.2%，现金流水平持续改善 [2] 新兴业务板块表现 - 新兴业务2025年收入19.29亿元，同比大幅增长57.3%，其中境外收入同比增长超过240%，板块毛利率为30.1%，同比提升8.5个百分点 [3] - 化学大分子业务收入10.28亿元，同比增长123.7%，截至年报披露日在手订单金额同比增长127.6% [3] - 公司预计2026年多肽PPQ项目将达到4个，多肽固相合成产能将从2025年底的4.5万升增至2026年底的6.9万升 [3] - 生物大分子业务收入2.94亿元，同比增长95.8%，截至年报披露日在手订单金额同比增长55.6% [3] - 奉贤一期商业化抗体车间已投产，预计奉贤一期商业化ADC车间将于2026年第二季度交付，进一步扩充ADC商业化产能 [3] - 制剂业务收入2.84亿元，同比增长18.4%，在手订单金额同比增长49.1% [3] - 临床CRO业务收入2.82亿元，同比增长26.5%，截至2025年底正在进行的临床项目有294个 [3] - 合成生物与新技术输出业务均积极贡献业绩增量 [3] 小分子CDMO核心业务表现 - 小分子CDMO业务2025年收入47.35亿元，同比增长3.6% [4] - 2025年共交付项目515个，同比增长2.2%，其中商业化、临床III期、临床I-II期项目分别为59、70、445个（2024年分别为48、73、383个），商业化项目数量持续提升 [4] - 公司预计2026年小分子PPQ项目将达到16个，商业化订单储备充足 [4] - 公司围绕行业热点领域积极布局，2025年参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个，其中2个处于临床后期 [4] 在手订单与产能规划 - 截至年报披露日，公司在手订单总额13.85亿美元，同比增长31.7% [1] - 化学大分子及生物大分子业务订单增长迅猛，为后续业绩进一步提速奠定基础 [1] - 公司预计2026年多肽固相合成产能将从4.5万升增至6.9万升 [3] - 奉贤一期商业化ADC车间预计于2026年第二季度交付 [3] 行业前景与公司展望 - CDMO行业已呈现积极改善态势 [1] - 公司订单水平持续增长，看好其2026年经营表现 [1] - 公司预计2026年全年收入将实现19%-22%的同比增长 [1] - 看好公司核心业务（小分子CDMO）收入在2026年保持稳健增长 [4] 盈利预测与估值 - 基于公司在手订单充沛及持续推进降本增效，报告调整了收入增速及费用率预测 [5] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为14.20亿元、18.40亿元、22.29亿元，相比之前的2026年、2027年预测值分别上调8%和13% [5][10] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为80.52亿元、98.62亿元、114.54亿元 [10] - 给予公司A股2026年37倍市盈率估值，H股2026年29倍市盈率估值（A/H股可比公司2026年Wind一致预期市盈率均值分别为27倍和26倍） [5] - 对应A股目标价145.61元人民币，H股目标价129.44港元 [5][7]