投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [2] 核心观点 - 公司深耕商业领域多年，已构建起强劲的品牌影响力和竞争护城河 [7] - 考虑到房地产行业仍处调整周期，报告小幅调整公司2026-2027年归母净利润预测，并预计2028年归母净利润为55.2亿元，对应PE分别为19.7倍、17.8倍、16.1倍，维持“买入”评级 [7] 财务表现与预测 - 2025年业绩：公司2025年实现营业收入180.2亿元，同比增长5.1%，实现归母净利润39.7亿元，同比增长10.3% [7] - 收入结构：2025年商业航道、物业航道、生态圈业务分别实现收入69.1亿元、108.5亿元、2.7亿元，同比分别增长10.1%、1.1%、72.2% [7] - 盈利能力提升：2025年公司综合毛利率同比提升2.5个百分点至35.5%，其中购物中心业务及基础物管业务毛利率同比分别提升3.3个百分点、1.5个百分点至75.9%、15.9% [7] - 费用控制：2025年管理费率同比持平，销售费率同比下降0.3个百分点至1.6% [7] - 未来盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为199.18亿元、218.64亿元、238.20亿元，同比增长率分别为10.52%、9.77%、8.95% [6] - 未来净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为45.15亿元、50.19亿元、55.22亿元，同比增长率分别为13.74%、11.17%、10.02% [6] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为1.98元、2.20元、2.42元 [6] - 股东回报：公司重视股东回报，2025年每股派息1.04元，特别股息每股0.69元，合计派息1.73元/股，已连续三年实现核心净利润100%分派 [7] 业务运营与发展 - 购物中心运营提质增效：2025年新开业购物中心14个，新签约第三方购物中心12个，数量及质量保持行业领先 [7] - 项目储备丰富：截至2025年底，公司在营购物中心135个，未开业项目72个，其中第三方项目40个 [7] - 运营效率高：在营商场平均出租率同比提升0.5个百分点至97.2% [7] - 商业管理能力持续提升，积极开拓新增项目，有望带动商业航道业务规模稳步增长 [7] 财务指标与估值 - 估值水平：基于2026年3月30日收盘价，对应2026-2028年预测PE分别为19.73倍、17.75倍、16.13倍，PB均为5.76倍 [6] - 盈利能力指标：预计2026-2028年ROE分别为29.20%、32.46%、35.71% [6] - 偿债能力：2025年资产负债率为45.98%，预计2026-2028年分别为45.68%、47.24%、48.61%，净负债比率持续为负，显示净现金状态 [8]