报告公司投资评级 - 华泰研究对该公司A股和H股均维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 新兴业务（化学大分子及生物大分子）增长迅猛，推动公司2025年第四季度及全年业绩提速，并预计2026年业绩将进一步提速 [1] - 公司在手订单总额达13.85亿美元，同比增长31.7%，其中化学大分子及生物大分子业务订单增长尤为迅猛，为未来增长奠定坚实基础 [1] - 公司预计2026年全年收入将实现19%至22%的同比增长，考虑到CDMO行业呈现积极改善态势且公司订单持续增长，报告看好其2026年经营表现 [1] - 公司积极推进降本增效，期间费用率同比降低，经营性现金流净额同比增长12.2%至14.08亿元，现金流水平积极向好 [2] 财务表现与预测 - 2025年业绩：收入66.70亿元，同比增长14.9%（恒定汇率下增长16.8%）；归母净利润11.33亿元，同比增长19.4%；经调整净利润12.53亿元，同比增长56.1% [1] - 2025年第四季度业绩：收入20.40亿元，同比增长22.6%（恒定汇率下增长30.8%），环比增长41.5%，业绩明显提速 [1] - 2025年盈利能力：毛利率为42.0%，同比微降0.4个百分点；销售/管理/研发费用率分别为3.2%/11.5%/8.9%，同比分别下降1.0/2.8/1.7个百分点 [2] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为14.20亿元、18.40亿元、22.29亿元，相比此前对2026年和2027年的预测值分别上调8%和13% [5][10] - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为80.52亿元、98.62亿元、114.54亿元，同比增长率分别为20.71%、22.49%、16.14% [10] 新兴业务分析 - 整体表现：2025年新兴业务收入19.29亿元，同比增长57.3%，其中境外收入同比增长超240%；板块毛利率为30.1%，同比提升8.5个百分点 [3] - 化学大分子：收入10.28亿元，同比增长123.7%；截至年报披露日在手订单金额同比增长127.6%；预计2026年多肽PPQ项目将达4个，多肽固相合成产能将从2025年底的4.5万升增至2026年底的6.9万升 [3] - 生物大分子：收入2.94亿元，同比增长95.8%；截至年报披露日在手订单金额同比增长55.6%；奉贤一期商业化抗体车间已投产，预计商业化ADC车间将于2026年第二季度交付 [3] - 制剂：收入2.84亿元，同比增长18.4%；截至年报披露日在手订单金额同比增长49.1% [3] - 临床CRO：收入2.82亿元，同比增长26.5%；截至2025年底正在进行的临床项目294个 [3] - 其他：合成生物与新技术输出业务均积极贡献业绩增量 [3] 小分子CDMO核心业务分析 - 整体表现：2025年收入47.35亿元，同比增长3.6%，核心业务保持向好发展势头 [4] - 项目交付：2025年共交付项目515个，同比增长2.2%；其中商业化、临床III期、临床I-II期项目分别为59个、70个、445个（对比2024年为48个、73个、383个），商业化项目数量持续提升 [4] - 未来储备：预计2026年小分子PPQ项目将达16个，商业化订单储备充足 [4] - 热点布局：2025年参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个，其中2个处于临床后期 [4] 估值与目标价 - 估值方法：基于公司为CDMO行业龙头，小分子业务稳健且新兴业务持续发力，给予A股和H股2026年37倍和29倍市盈率估值 [5] - 可比公司估值：A股可比公司2026年Wind一致预期市盈率均值为27倍，H股可比公司均值为26倍 [5][11] - 目标价：对应A股目标价为145.61元人民币，H股目标价为129.44港元 [5][7] - 当前股价与目标：截至2026年3月30日，A股收盘价100.70元，H股收盘价80.15港元 [8]