投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 减值准备冲回增厚2025年利润，第四季度费用率下降带动业绩高增长 [1] - 公司在手订单储备充裕，为未来增长提供支撑，看好其煤化工工程总承包业务订单放量及实业项目盈利改善前景 [1][3][4] - 预计公司2026-2028年归母净利润将持续增长，当前估值具有吸引力 [5] 2025年财务业绩总结 - 营收与利润：2025年实现营业收入100.25亿元，同比增长13.1%；归母净利润5.33亿元，同比增长29.9%；扣非后归母净利润4.1亿元，同比增长7% [1][6] - 季度表现：第四季度单季营收/归母净利润/扣非净利润同比增速分别为33%/81%/64%，业绩大幅加速 [1] - 业务分拆： - 化工/环保/其他业务营收分别为82亿元/10亿元/8亿元，同比变化+8%/-12%/+383% [1] - 境内/境外营收分别为95亿元/5亿元，同比增长9%/429% [1] - 盈利能力： - 综合毛利率为11%，同比下降0.8个百分点；第四季度单季毛利率为19%，同比下降4个百分点 [2] - 期间费用率为5.3%，同比下降0.1个百分点；第四季度单季期间费用率同比下降1.3个百分点 [2] - 归母净利率为5.3%，同比提升0.7个百分点 [2] - 现金流：经营活动现金流净流入5.08亿元，同比少流入0.8亿元；投资活动现金流净流出7.59亿元 [2][11] 订单与业务进展 - 新签订单：2025年累计签约合同额223亿元，同比增长0.2% [3] - 工程总承包/咨询设计分别新签210亿元/3亿元，同比变化-5%/+35% [3] - 实业项目新签10亿元，取得突破 [3] - 境内/境外工程分别新签120亿元/93亿元，占比54%/42% [3] - 在手订单：截至2025年末，在手未完合同额595亿元，是2025年营业收入的5.9倍，订单储备充裕 [3] - 未来目标：2026年新签订单目标为250亿元，较2025年增长12% [3] 业务前景与增长动力 - 工程业务： - 煤化工：在国家能源安全及油价上涨驱动下，煤化工投资确定性增强，公司作为龙头有望加速订单落地 [4] - 绿色能化：受益于国际航运脱碳及国内政策，绿色氢氨醇产业有望加速；公司自研“东华炉”已成功运行，并已获取大型绿氨工程总承包、绿色甲醇工艺包等技术服务订单 [4] - 实业业务： - 公司投资了包括东华天业PBAT、内蒙新材乙二醇在内的5个高端化学品项目 [4] - 内蒙新材30万吨/年煤制乙二醇项目已于2025年转固，生产负荷率超60% [4] - 近期乙二醇价格大幅上涨，在高油价环境下公司煤制路线成本竞争力增强，实业利润弹性有望释放 [4] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.55亿元/6.21亿元/6.88亿元，同比增长4.2%/11.8%/10.9% [5][6] - 每股收益：预计2026-2028年每股收益分别为0.78元/0.88元/0.97元 [6] - 估值水平：基于2026年3月31日收盘价12.60元，对应2026-2028年市盈率分别为16.1倍/14.4倍/13.0倍 [5][6]