报告投资评级与目标价 - 投资评级：买进 (BUY) [5] - H股目标价：75元 [1] - 当前H股价（2026/3/31）：64.95元 [2] - 基于目标价的潜在上涨空间约为15.5% [1][2] 公司基本概况与市场表现 - 公司名称：中国中免 (01880.HK) [5] - 所属产业：商贸零售 [2] - 主要股东：中国旅游集团有限公司，持股50.3% [2] - H股总市值：约1,349.53亿元 [2] - 近期股价表现：近一个月下跌11.15%，近三个月下跌17.00%，但近一年上涨31.24% [2] - 估值水平：股价/账面净值为2.43倍 [2] 2025年全年及第四季度业绩总结 - 2025年全年业绩： - 实现营业收入537亿元，同比下降4.9% [6] - 实现归母净利润约36亿元，同比下降16% [6] - 2025年第四季度业绩： - 实现营业收入138.3亿元，同比增长2.8% [6] - 实现归母净利润5.3亿元，同比增长53.6% [6] - 实现扣非后净利润5.1亿元，同比增长87.2% [6] - 分红方案：每10股派发现金股利4.5元 [6] 业务分项与区域表现分析 - 按业务形式： - 免税业务收入391.6亿元，同比增长1%，展现韧性 [8] - 有税业务收入134亿元，同比下降22% [8] - 按区域表现： - 海南板块（含三亚、海口、海免）：全年实现收入289.4亿元，同比下降2% [8] - 海南板块下半年（H2）实现收入137.2亿元，同比增长9.6%，呈现前低后高走势 [8] - 上海地区：实现收入120亿元，同比下降25%，净亏损2.1亿元，主要因计提商誉减值3.4亿元 [8] - 剔除商誉减值影响，2025年第四季度归母净利润同比增幅达150.6% [8] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025年全年毛利率为33%，同比提升0.72个百分点 [8] - 第四季度毛利率同比大幅提升4.8个百分点，主要因折扣力度收窄 [8] - 费用率：2025年全年期间费用率同比上升1.03个百分点至19% [8] - 管理费用率同比上升0.59个百分点 [8] - 财务费用率同比上升0.18个百分点 [8] - 销售费用率同比上升0.12个百分点 [8] - 研发费用率同比上升0.13个百分点 [8] - 第四季度费用率：同比上升2.17个百分点至21.36%，主要受管理费用率上升2.16个百分点影响 [8] 未来展望与业绩预测 - 行业与市场前景： - 受益于海南封关和春节出行，海南离岛免税维持向好态势 [8] - 2026年1-2月离岛免税销售额累计105.9亿元，同比增长25.9% [8] - 考虑低基数和政策加持，公司海南板块全年有望持续回暖 [8] - 上海及北京机场免税店招标、收购DFS大中华区业务落地，标志着公司经营进入新阶段，未来在出海、门店布局及供应链方面将持续优化 [8] - 盈利预测： - 预计2026-2028年归母净利润分别为49亿元、54.6亿元、63.5亿元 [8] - 同比增速分别为36.5%、11.6%、16.2% [8] - 预计每股收益（EPS）分别为2.37元、2.64元、3.07元 [8] - 估值预测： - 当前股价对应2026-2028年H股市盈率（P/E）分别为24倍、22倍、19倍 [8] 历史与预测财务数据摘要 - 净利润与每股收益（EPS）： - 2023年：净利润67.14亿元，EPS 3.25元 [10] - 2024年：净利润42.67亿元，EPS 2.06元 [10] - 2025年：净利润35.86亿元，EPS 1.73元 [10] - 2026年预测（E）：净利润48.93亿元，EPS 2.37元 [10] - 2027年预测（E）：净利润54.60亿元，EPS 2.64元 [10] - 2028年预测（E）：净利润63.47亿元，EPS 3.07元 [10] - 股息（DPS）与股息率： - 2025年股息为每股0.70元，股息率0.99% [10] - 2026年预测（E）股息为每股1.18元，股息率1.67% [10]