投资评级与核心观点 - 投资评级为“增持”，目标价为22.95港币 [1] - 报告核心观点：尽管公司2025年业绩受暖冬、关税及制造业需求影响而承压，但其通过优化气源成本改善毛差、严控资本开支并提升自由现金流，同时提高派息率并计划持续回购股份，随着可持续利润占比提升及财务弹性增强，长期价值有望夯实 [1] 2025年财务业绩概览 - 2025年营业额977.3亿港币，同比下降4.8% [1] - 2025年归母净利润35.5亿港币，同比下降13.2%，低于华泰预测的38.5亿港币 [1] - 资本开支为36.7亿港币，同比下降16.9% [1] - 自由现金流同比增长12.3%至29.0亿港币 [1] - 每股股息（DPS）为95港仙，与上年持平，当前股息率4.85% [1] - 派息率同比提升8个百分点至约61% [1] 燃气销售业务表现 - 2025年零售销气量401.8亿立方米，同比增长0.7%，跑赢全国天然气表观消费量增速（+0.1%） [2] - 居民气量105.3亿立方米，同比增长4.9%；工业气量204.8亿立方米，微增0.3%；商业气量83.1亿立方米，同比下降2.4% [2] - 深化与“三桶油”合作，全年统筹气量61亿立方米，同比增长52.5% [2] - 销气毛差改善至0.54元/立方米，同比提升0.01元 [2] - 预计2026年销气量同比增长2%，零售毛差有望稳定在0.54元/立方米 [2] 燃气接驳业务表现 - 2025年新开发居民用户215.2万户，同比下降20.1% [3] - 其中新房接驳165.5万户，旧房接驳49.7万户 [3] - 旧房接驳占比由2024年的21.4%上升至2025年的23.1%，对分部溢利构成压力 [3] - 2025年末用户总规模扩大至6,272万户 [3] - 预计2026年新增居民接驳有望达到170万户 [3] “双综”业务发展 - 综合服务业务：2025年营业额40.0亿港币，同比下降4.9%，但分部溢利同比增长0.9%至14.1亿港币；户均毛利由11.5元提升至17.6元；零售业务占比由30%提升至40% [4] - 综合能源业务：2025年收入19.7亿港币，同比增长5.1%；毛利4.2亿港币，同比增长16.0%；累计装机规模达3.56吉瓦（GW） [4] - 预计2026年“双综”业务收入均有望实现双位数增长，贡献利润增量 [4] 盈利预测与估值调整 - 下调2026-2027年归母净利润预测：2026年预测下调17%至35.4亿港币，2027年预测下调22%至36.9亿港币；预计2028年归母净利润为40.2亿港币 [5] - 下调2026-2027年每股收益（EPS）预测：2026年EPS为1.53港币，2027年EPS为1.60港币，预计2028年EPS为1.74港币 [5] - 目标价下调至22.95港币，基于15倍2026年预测市盈率，此前目标价24.90港币基于15倍2025年预测市盈率 [5] - 当前估值较五年历史平均市盈率（11倍）存在溢价，反映了公司可持续利润（零售气+双综业务）占比提升、现金流改善及派息率上升带来的估值重估 [5] 股份回购进展 - 截至目前，公司累计回购404万股，占总股本的0.17% [5] - 参考历史交易量和可交易天数，报告认为公司仍有较大概率在年内完成回购目标 [5] 公司基本数据与预测指标 - 截至2026年3月27日，收盘价为19.42港币，市值为449.38亿港币 [8] - 2025年营业收入为977.33亿港币，预计2026-2028年营业收入分别为993.95亿、994.66亿、992.44亿港币 [10] - 2025年净资产收益率（ROE）为8.31%，预计2026-2028年ROE分别为7.90%、7.98%、8.39% [10] - 基于2026年预测，市盈率（PE）为12.68倍，市净率（PB）为0.99倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为7.69倍，股息率为4.85% [10]