投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][6] 核心观点 - 2025年业绩符合预期，收入与利润同比下滑，但公司持续控费提效，毛利率保持稳定 [1] - 公司通过优化渠道结构、升级产品体系以提升运营效率，预计2026年盈利质量将在低基数下回升，归母净利润有望实现快速增长 [1][2][3][4] - 作为国内中高端女装市场领军企业，公司当前估值具备吸引力，预计2026年市盈率为8倍 [4][5][6] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：营业收入为62.9亿元，同比下降4.6%；归母净利润为4.0亿元，同比下降15.3% [1][5] - 盈利质量：2025年毛利率同比微增0.1个百分点至76.6%；销售费用率同比下降0.7个百分点至58.2%；归母净利率同比下降0.8个百分点至6.3% [1] - 股东回报：拟派发股息每股35港仙，股利支付率为55%，以2026年3月31日收盘价计算的股息率为5.2% [1] - 未来预测：预计2026-2028年归母净利润分别为5.0亿元、5.4亿元、5.8亿元，对应增长率分别为27.0%、7.6%、6.9% [4][5] - 估值指标：当前股价对应2026年预测市盈率为8倍，市净率为0.9倍 [4][5][6] 渠道运营分析 - 渠道结构以直营为主：2025年直营/加盟/电商收入分别为48.2亿元、2.0亿元、12.7亿元，同比变化分别为-7%、-30%、+12% [2] - 渠道优化调整：2025年末直营门店净减少88家至1356家，加盟门店净减少12家至383家，公司主动关停低效门店以提升渠道效率 [2] - 电商表现亮眼：电商渠道收入实现双位数增长，且毛利率同比大幅提升3.4个百分点至63.8% [2] - 渠道战略：公司坚持结构升级，集中资源发力优质门店，并试点新模式吸引优质加盟商，中长期有望提升加盟渠道占比及店效 [2] 品牌与产品分析 - 核心品牌收入：2025年，Koradior/NAERSI/NEXY.CO品牌收入分别为21.1亿元、16.8亿元、9.9亿元，同比分别变化-2.2%、-10.3%、-2.6% [3] - 其他品牌表现分化：La Koradior和FUUNNY FEELLN品牌收入分别同比增长10%和19%，而Elsewhere和CADIDL品牌收入分别同比下降19%和8% [3] - 品牌毛利率：多数品牌毛利率保持稳定或提升，其中CADIDL品牌毛利率同比提升2.0个百分点至76.2% [3] - 产品效率优化：公司通过升级商品体系、加大主销款研发投入及整合研发资源，2025年产品SKC总数同比减少9.4%至5338个，以优化产品体验 [3] 运营效率与展望 - 存货周转承压：2025年末存货金额同比微降1.97%至15.41亿元，但存货周转天数同比增加64天至380天，主要受终端表现压力影响 [4] - 未来展望：随着产品体系效率提升和存货管理优化，预计存货周转效率将环比改善 [4] - 2026年展望：预计收入将恢复稳健增长，在持续控费提效的推动下，盈利质量有望回升，带动归母净利润快速增长 [1][4]