投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 核心观点 - 公司通过内生增长与外延并购，黄金资产加速增长，同时发力锂、钼等战略金属，未来产量规划明确，有望驱动业绩持续增长 [1][6][8] 2025年财务与经营业绩总结 - 2025年实现营业收入3490.79亿元，同比增长14.96%；实现归母净利润517.77亿元，同比增长61.55% [3][17] - 2025年第四季度单季实现营业收入948.80亿元，同比增长29.54%，环比增长9.70%；实现归母净利润139.14亿元，同比增长80.86%，环比下降4.52% [3][17] - 分产品看，矿产金收入646.75亿元，同比大幅增长83.25%，收入占比从2024年的10.11%提升至18.53%；矿产铜收入578.35亿元，同比增长20.06%，占比从13.80%提升至16.57%；矿产银收入29.58亿元，同比增长47.14%；锌精矿收入52.87亿元，同比下降8.32% [5][23] - 产量方面，2025年矿山产金82.74吨，同比增长21.19%；矿山产铜87.82万吨，同比增长4.85%；矿山产锌34.86万吨，同比下降11.88%；矿山产银429.38吨，同比增长0.16% [5][36] - 销售价格方面，2025年矿产金销售均价778元/克，同比上涨49.4%；矿产铜销售均价6.5万元/吨，同比上涨11.8%；矿产银销售均价6.88元/克，同比上涨45.05%；矿产锌销售均价1.5万元/吨，同比微涨0.52% [5][46] 金属资源增量项目 - 黄金板块：内生外延加速增长 - 公司分拆紫金黄金国际于香港上市，为境外黄金资产提供独立融资平台，利于价值重估及海外项目扩产并购 [7][49] - 紫金黄金国际旗下多个矿山有明确增产规划：加纳阿基姆金矿2026年计划产金8.5吨，技改后有望达15吨/年；哈萨克斯坦瑞果多金矿2026年计划产金6.4吨，技改后有望达10吨/年；苏里南罗斯贝尔金矿2026年计划产金8.7吨，技改扩建后有望达12吨/年；圭亚那奥罗拉金矿2026年计划产金5吨，地采工程达产后有望达6吨/年 [50] - 2026年1月，紫金黄金国际以约280亿元收购加拿大联合黄金100%股权，后者2024年产金11.1吨，预计2029年产金量将提升至25吨 [7][51] - 2026年3月，公司通过收购成为赤峰黄金单一最大股东并取得控制权，交易对价合计约182.58亿元，后续计划加大勘探投入以释放其资源潜力 [7][55] - 战略金属：锂、钼产量规划高速增长 - 锂板块：2025年生产当量碳酸锂2.55万吨，规划至2028年形成27-32万吨当量碳酸锂产能 [8][58] - 具体锂项目增量包括：3Q盐湖一期2万吨项目已于2025年9月投产，技改后达3万吨/年，二期4万吨项目有序推进；湘源硬岩锂矿项目于2025年底投产，达产后年产电池级碳酸锂3万吨；马诺诺锂矿2026年计划产当量碳酸锂3万吨；拉果措盐湖2026年计划产当量碳酸锂2万吨 [58] - 钼板块：2025年矿山产钼1.15万吨，同比增长23.72%；公司已完成安徽沙坪沟钼矿交割，规划2028年矿产钼产量提升至2.5-3.5万吨 [8][59] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为722.81亿元、881.72亿元、1077.04亿元，对应每股收益（EPS）分别为2.72元、3.32元、4.05元 [9][62] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12.04倍、9.87倍、8.08倍 [9][62] - 报告假设2026-2028年矿产金产量分别为97吨、110吨、124吨，销售均价分别为972元/克、1021元/克、1072元/克；矿产铜产量分别为97万吨、109万吨、122万吨，销售均价分别为6.9万元/吨、7.2万元/吨、7.6万元/吨 [61] - 与可比公司相比，公司当前市盈率（PE-TTM）为16.80倍，低于部分同行，且通过业绩增长消化估值 [63]