报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告核心观点 - 公司2025年第四季度经营提速，龙头率先修复，经营拐点或已现，经营势能向上 [8] - 2025年剔除商誉减值扰动后，实际净利率同比优化，预计提升1-2个百分点 [8] - 行业低点已过，格局边际改善，需求渐进式恢复，公司2026年有望增长提速，业绩弹性可期 [8] 财务表现与预测 - 2025年实际业绩：实现营业收入161.93亿元，同比增长7.0%；归母净利润13.59亿元，同比下降8.5% [2][8] - 2025年第四季度：实现营业收入48.2亿元，同比增长19.1%；归母净利润4.1亿元，同比下降6.3% [8] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为183.92亿元、205.65亿元、228.23亿元，同比增长13.6%、11.8%、11.0% [2][8] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为18.06亿元、20.75亿元、23.49亿元，同比增长32.9%、14.9%、13.2% [2][8] - 盈利预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为5.42元、6.23元和7.05元 [2] - 估值水平（基于2026年3月31日股价93.26元）：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为17倍、15倍和13倍 [2] 分产品收入分析 - 速冻调制食品：2025年收入84.5亿元，同比增长7.8%，销量增长5.9%，价格增长1.8% [8] - 速冻菜肴制品：2025年收入48.2亿元，同比增长10.8%，销量增长7.2%，价格增长3.4% [8] - 速冻面米制品：2025年收入24.0亿元，同比下降2.6%，销量增长1.6%，价格下降4.1% [8] - 烘焙食品：2025年收入0.7亿元，主要因2025年7月收购鼎味泰 [8] 分渠道收入分析 - 经销渠道：2025年收入129.3亿元，同比增长4.5% [8] - 特通直营渠道：2025年收入11.9亿元，同比增长18.6% [8] - 新零售及电商渠道：2025年收入11.8亿元，同比增长31.8%，主因扩大与盒马鲜生、美团等平台合作及加大抖音、天猫投入 [8] - 商超渠道：2025年收入8.8亿元，同比增长6.4% [8] 盈利能力分析 - 毛利率：2025年为21.6%，同比下降1.7个百分点，主因核心原料价格上涨及新投产工厂折旧增加 [8] - 原料价格：2025年鱼糜、牛肉、鲜虾平均采购单价同比分别上涨13.1%、16.2%、43.8% [8] - 费用率：2025年四费（销售、管理、研发、财务）率同比下降0.9个百分点，主因行业格局改善及旺季费用收促 [8] - 净利率：2025年归母/扣非净利率为8.4%/7.7%，同比下降1.4/1.3个百分点；剔除1.8亿元小龙虾商誉减值影响，预计归母净利率同比提升1-2个百分点 [8] - 未来毛利率展望：预测2026-2028年毛利率分别为22.1%、22.3%、22.6% [9] 关键财务指标预测 - 净资产收益率（ROE）：预测2026-2028年分别为11.05%、12.09%、13.01% [9] - 资产负债率：预测2026-2028年分别为24.33%、24.79%、25.14% [9] - 经营活动现金流：预测2026-2028年分别为24.20亿元、25.11亿元、27.97亿元 [9] - 股利政策：预测2026-2028年股利支付率维持70.01% [9]