报告投资评级 - 投资评级为“增持” [3] 报告核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，主要产品产量提升，原铝业务毛利率显著改善 [2][4][6] - 公司持续推进产业延伸与产能扩张，包括稀有金属平台落地及拟收购巴西铝业大部分股权 [7] - 基于原铝产品价格上涨、成本下降及产能增长预期，分析师上调了公司未来盈利预测，并认为其估值低于可比公司均值 [8] 2025年财务业绩总结 - 2025年公司实现营业收入2,411.25亿元，同比增长1.69% [2] - 2025年公司实现归母净利润126.74亿元，同比增长2.25% [2] - 2025年公司实现扣非后归母净利润124.64亿元，同比增长4.10% [2] 主要产品产量与业务表现 - 2025年冶金级氧化铝产量1,735万吨，同比增长2.85%；外销量642万吨，同比增长1.10% [6] - 2025年精细氧化铝产量451万吨，同比增长4.64% [6] - 2025年原铝（含合金）产量808万吨，同比增长6.18% [6] - 2025年煤炭产量1,372万吨，同比增长4.26% [6] - 2025年国内氧化铝均价同比下降20.66%，国内铝锭市场均价同比增长3.71% [6] - 2025年氧化铝业务毛利率同比减少8.86个百分点，主要因销售价格下降 [6] - 2025年原铝业务毛利率同比增加8.57个百分点，主要因原燃材料成本下降和销售价格增加 [6] 公司战略与资本运作 - 2025年10月，公司完成中铝乾星的工商注册登记，推进稀有金属平台落地 [7] - 2025年10月，子公司云铝股份拟以5.0亿元参股中铝铝箔（云南）16.7%股权，延伸新能源高精板带箔业务 [7] - 2025年11月，子公司云铝股份拟以22.7亿元收购云铝涌鑫、云铝润鑫、云铝泓鑫部分股权，以提升权益产能 [7] - 2026年1月，公司拟联合力拓收购巴西铝业68.6%股权，标的公司拥有氧化铝产能约80万吨/年、电解铝产能约43万吨/年，若完成收购将纳入公司合并报表 [7] 盈利预测与估值 - 分析师上调公司2026年归母净利润预测至202.73亿元，2027年预测至214.89亿元，新增2028年预测为227.04亿元 [8] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.18元、1.25元、1.32元 [8] - 基于2026年盈利预测，对应市盈率（PE）为9.65倍，低于可比公司均值 [8] 财务预测摘要 - 预测2026-2028年营业收入分别为2,489.86亿元、2,554.32亿元、2,618.58亿元，增长率分别为3.3%、2.6%、2.5% [10] - 预测2026-2028年归母净利润分别为202.73亿元、214.89亿元、227.04亿元，增长率分别为60.0%、6.0%、5.7% [10] - 预测2026-2028年销售毛利率分别为23.2%、23.7%、24.2% [11] - 预测2026-2028年销售净利率分别为13.6%、14.0%、14.5% [11] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为23.0%、21.0%、19.2% [11] - 预测2026-2028年资产负债率分别为41.8%、38.5%、35.6% [11]