投资评级与核心观点 - 报告维持对名创优品的“买入”评级，目标价为47.10港元 [2][7] - 报告核心观点认为，公司2025年业绩符合预期，精细化运营战略转型持续，中、美两大市场同店提升为业绩增长带来重要驱动，海外直营市场经营提效深化，自有IP布局有望强化差异化竞争力 [7][10] 2025年业绩表现 - 2025年全年营收同比增长26.2%至214.44亿元人民币，经调整净利润同比增长6.5%至29.0亿元人民币，符合预期 [7] - 2025年第四季度营收同比增长32.7%至62.5亿元人民币，高于此前25-30%的增速指引，经调整净利润同比增长7.6%至8.5亿元人民币 [7] - 2025年归母净利润为12.05亿元人民币，同比下降54.0%，但经调整后归母净利润为28.98亿元人民币，同比增长10.7% [6][7] 分业务与区域运营分析 - 中国Miniso业务：第四季度营收同比增长25.0%，同店增速达中双位数（第三季度为高单位数）[8] - 海外Miniso业务：第四季度营收同比增长30.5%，其中北美市场同店增长超过20% [8] - TopToy业务：第四季度营收同比增长111.8%至6.0亿元人民币 [8] - 门店拓展：第四季度，中国Miniso、海外Miniso、TopToy分别净增门店182家、465家和58家 [8] - 门店调改与大店策略：2025年完成290家门店调改，调改店销售额平均同比增长40-50% [8]；2025年国内开出26家乐园系门店，乐园系门店、旗舰店等大店以约10%的店数贡献约20%的GMV [8] 盈利能力与费用分析 - 第四季度毛利率同比下降0.7个百分点至46.4%，部分产品以毛利率的灵活调整换取更高毛利额 [9] - 第四季度，剔除股权激励费用后的销售费用率、管理费用率分别同比增加2.4和0.2个百分点，销售费用增加主要因海外直营投入和IP授权费增加 [9] - 第四季度经调整净利率同比下降3.2个百分点至13.6% [9] - 分区域看，中国Miniso及海外代理市场经营利润率（opm）相对稳定，海外直营市场（如美国）同店改善利好经营杠杆优化，但关税对毛利率有所拖累 [9] 未来展望与战略 - 2026年指引：公司指引全年收入实现高双位数增长，其中Miniso中国内地、北美同店增长为低个位数，经调整净利润增速有望较2025年加快 [10] - 增长驱动：2026年在精细化运营路线下，中、美店效增长为营收端的重点驱动 [10] - 利润前景：尽管海外直营市场在投入阶段对利润率存在短期拖累，但北美地区新管理团队经验丰富，经营调优路线清晰，后续opm有较大提升空间 [10] - IP战略：公司继续夯实全球IP运营平台定位，2026年IP矩阵进一步拓宽，自有IP发展有望加快 [10]；公司已储备30-40个自有IP管线，其中“YOYO酱”推出半年内销售额即破亿元人民币 [10] 财务预测与估值 - 盈利预测调整：考虑到地缘冲突及海外代理市场宏观消费环境的不确定性，报告下调2026-2027年经调整净利润预测11%/16%至32.14亿/37.32亿元人民币，并引入2028年经调整净利润预测43.85亿元人民币 [11] - 估值方法：参考可比公司2026年一致预期市盈率（PE）均值18倍，考虑到国际冲突背景下海外业务利润率或有扰动，给予公司2026年16倍PE，对应目标价47.10港元 [11] - 投资逻辑：公司精细化运营显效，渠道体验升级及大店策略夯实差异化壁垒，当前估值具备吸引力 [11] 关键财务数据与预测 - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为253.04亿、298.58亿、350.84亿元人民币，同比增速分别为18.0%、18.0%、17.5% [6] - 调整后净利润预测：预计2026-2028年经调整归母净利润分别为32.14亿、37.32亿、43.85亿元人民币，同比增速分别为10.9%、16.1%、17.5% [6] - 每股收益预测：预计2026-2028年调整后每股收益（最新摊薄）分别为2.55、2.96、3.48元人民币 [6] - 估值指标：基于2026年预测，调整后市盈率（PE）为10.43倍，市净率（PB）为2.55倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为6.73倍，股息率为3.03% [6]