报告投资评级 - 对东方电气A股（600875.SH）维持“买入-A”评级 [1] - 对东方电气H股（01072.HK）首次给予“买入-H”评级 [1] - 给予A股目标价53.3元，基于2026年40倍市盈率 [6] 报告核心观点 - 公司2025年业绩略超市场预期，营收同比增长12.8%至786.2亿元，归母净利润同比增长31.1%至38.3亿元 [6] - “一核两翼”业务稳健发展，海外市场取得突破，燃气轮机业务有望成为新的重要增长点 [6] - 公司订单高景气，在手订单充沛，为未来可持续增长提供保障 [6] - 基于订单高景气和燃机业务的增量空间，报告上修了公司2026-2027年盈利预测 [6] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营业总收入786.2亿元，同比增长12.8%；归母净利润38.3亿元，同比增长31.1%；毛利率15.9%，同比提升1.8个百分点；归母净利率4.9%，同比提升0.7个百分点 [6] - 2025年第四季度业绩：营收230.9亿元，同比增长5.7%，环比增长32.9%；归母净利润8.6亿元，同比增长190.8%，环比下降18.2% [6] - 盈利预测：预测2026-2028年归母净利润分别为46.1亿元、58.4亿元、72.7亿元，同比增长20.24%、26.84%、24.34% [1][6] - 收入预测：预测2026-2028年营业总收入分别为908.2亿元、1010.8亿元、1127.7亿元 [1][7] - 估值指标：按2026年3月31日收盘价，A股对应2026-2028年预测市盈率分别为26倍、21倍、17倍；H股分别为22倍、18倍、14倍 [6] 业务分项与订单情况 - “一核两翼”业务：2025年能源装备制造收入580亿元，同比增长22%，毛利率14.0%，同比提升3.0个百分点；新兴产业收入77亿元，同比增长16%，毛利率15.0%，同比提升1.0个百分点 [6] - 能源装备细分：煤电/水电/核能/气电/风电营收分别为245/39/57/56/182亿元，同比变化+21%/+37%/+16%/-21%/+48% [6] - 新签订单：2025年新生效订单总额1173亿元，同比增长15.9%；其中能源装备制造订单789亿元，同比增长20.3% [6] - 海外订单：2025年国际市场新生效合同额超140亿元，在百万千瓦核电机组、50MW重型燃机、抽水蓄能机组海外订单实现“0”的突破 [6] 燃气轮机业务展望 - 市场机遇：全球主要燃机供应商产能饱和，公司抓住市场窗口期，受益于北美数据中心自建电源需求爆发，预计欧美市场有望快速突破 [6] - 项目进展：2025年正式开工哈萨克斯坦3台G50燃机出口项目、伊拉克单循环改联合循环项目 [6] - 技术实力：G50机型拥有全自主生产制造能力，首批商业运行机组已在清远、德阳等地示范运行超3年，可靠性优秀 [6] - 长期潜力：假设按50台的成熟交付能力测算，燃机业务年营收规模有望达150-200亿元，净利率20%+，对应年利润贡献30-40亿元 [6] 财务状况与运营效率 - 费用控制：2025年期间费用率为10.2%，同比下降0.6个百分点，规模效应显著 [6] - 现金流：2025年经营活动现金净流入20.1亿元，同比下降80%；但第四季度经营活动现金净额57.2亿元，同比增长42% [6] - 资产负债表项目：2025年末合同负债472.3亿元，较年初增长16%；应收账款151.9亿元，较年初增长21%；存货261.7亿元，较年初增长21% [6] - 盈利能力指标：预测2026-2028年毛利率分别为15.08%、15.62%、16.02%；归母净利率分别为5.13%、5.83%、6.49% [7] - 回报率指标：预测2026-2028年摊薄净资产收益率分别为9.25%、10.50%、11.55% [7]