报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][10] 报告核心观点 - 公司具备“煤电路港航”产业链一体化优势，煤炭销售长协占比高，业绩稳健 [10] - 公司长期重视投资者回报，分红比例高，央企市值考核推动下，估值有望进一步提升 [10] - 资产注入将显著提升公司资源储量与产能，打开成长空间 [4][7] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入2949.16亿元，同比-13.2%；归母净利润528.49亿元，同比-7.3%；基本每股收益2.660元/股，同比-5.3% [4] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入817.65亿元，环比+9.0%；归母净利润137.97亿元，环比-4.3% [5] - 盈利预测（暂不考虑资产注入）：预计2026-2028年营业收入分别为3004/3122/3257亿元，归母净利润分别为582/612/645亿元，同比增速分别为+10%/+5%/+6% [9][10] - 估值：基于2026年预测，当前股价对应PE为17倍 [9][10] 煤炭业务分析 - 2025年产销情况：商品煤产量3.32亿吨，同比-1.7%；煤炭销量4.31亿吨，同比-6.4%；其中自产煤销量3.32亿吨，同比-1.6% [6] - 2025年价格与成本：自产煤单位售价472元/吨，同比-9.4%；自产煤单位销售成本283元/吨，同比-3.0%；吨煤毛利189元/吨，同比-17.3% [6] - 2025年第四季度环比改善：自产煤单位售价478元/吨，环比+5.1%；吨煤毛利197元/吨，环比+11.2% [6] - 成本控制优异：自产煤单位生产成本171.6元/吨，同比-4.8%，主要因安全生产费、维简费等减少所致 [6] 电力业务分析 - 2025年经营数据：总发电量220.2十亿千瓦时，同比-3.8%；总售电量207十亿千瓦时，同比-3.9% [6] - 2025年盈利能力优化：售电价格368元/兆瓦时，同比-4.0%；平均售电成本334.7元/兆瓦时，同比-6.1%；电力分部毛利率18.0%，同比+1.9个百分点 [6][7] - 装机容量增长：2025年总装机容量新增5,212 MW至52,676MW；截至2025年末，在建主要发电机组6,640MW [6] - 2025年第四季度环比下滑：总发电量57.33十亿千瓦时，环比-10.55%；电力分部毛利率14.5%，环比-9.2个百分点 [7] 其他业务分析 - 铁路业务：2025年自有铁路运输周转量313十亿吨公里，同比+0.3%；分部毛利率37.9%，同比+0.1个百分点 [7] - 港口业务：2025年自有港口装船量261.6百万吨，同比+2.6%；分部毛利率46.7%，同比+6.0个百分点 [7] - 航运业务：2025年航运货运量111.3百万吨，同比-14.3%；分部毛利率11.5%，同比+0.7个百分点 [7] - 煤化工业务：2025年聚烯烃销量72.37万吨，同比+12.06%；分部毛利率7.2%，同比+1.4个百分点 [7] - 2026年煤化工盈利展望：2026年3月以来聚乙烯与聚丙烯现货价月均价分别同比+14%/+16%，若价格趋势延续有望增厚该业务盈利 [7] 分红与股东回报 - 2025年度分红方案：拟派发末期股息1.03元/股（含税），合计223.40亿元；加上中期股息，全年合计分派418.11亿元 [7] - 分红比例与股息率：2025年分红比例为79.1%；以3月31日市值计算，对应A股/H股股息率分别为4.1%/4.7% [7] 资产注入与成长空间 - 资产注入已完成：收购控股股东12项标的股权的股权过户均已完成 [7] - 资源与产能大幅提升： - 煤炭保有资源量增长64.72%至684.9亿吨 [7] - 煤炭可采储量增长97.71%至345亿吨 [7] - 煤炭产量增长56.57%至5.12亿吨 [7] - 发电装机容量增长27.82%至60881MW [7] - 聚烯烃生产能力增长213.33%至188万吨/年 [7][8]