投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][12] 核心观点 - 2025年公司收入与利润均创历史新高，整体延续了自2024年以来的修复与进阶趋势，四季度收入和利润增速环比进一步提升，表明公司在年末重新回到更强增长轨道 [3] - 公司的增长逻辑正从传统大单品单轮驱动，逐步转向“核心品类份额提升+延展品类放量接力”的双轮驱动 [5] - 全年业绩兑现年初经营目标，且Q4提速进一步验证公司在需求偏弱环境下仍具备较强的经营韧性与市场份额提升能力 [5] - 公司重视股东回报，2025年公司分红率113%，并承诺未来分红率80% [5] 财务业绩与预测 - 2025年实现营业收入288.73亿元，同比增长7.33%；实现归母净利润70.38亿元，同比增长10.94%；扣非归母净利润68.45亿元，同比增长12.79% [3] - 四季度单季实现营收72.45亿元，同比增长11.44%；归母净利润17.16亿元，同比增长12.23%；扣非归母净利润16.90亿元，同比增长16.17% [3] - 预计2026-2028年营业收入分别为316.16亿元、338.30亿元、358.59亿元，同比增长9.50%、7.00%、6.00% [13] - 预计2026-2028年归母净利润分别为79.70亿元、86.19亿元、93.94亿元，同比增长13.23%、8.15%、9.00% [13] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.36元、1.47元、1.61元 [5][13] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为30倍、28倍、26倍 [12] 业务分析 - 分品类看，酱油收入149.34亿元（同比增长8.55%），蚝油收入48.68亿元（同比增长5.48%），调味酱收入29.17亿元（同比增长9.29%），其他品类收入46.80亿元（同比增长14.55%）[4] - 其他品类（醋、料酒、复调及调味汁等）高增表明多品类、多元化发展成效显著，已进入兑现阶段 [4] - 分量价看，酱油销量同比增长8.76%、吨价同比微降0.20%；调味酱销量同比增长8.88%、吨价同比增长0.4%；蚝油销量同比增长3.75%、吨价同比增长2.1% [4] - 分渠道看，线下收入257.60亿元，同比增长7.85%；线上收入16.39亿元，同比高增31.87% [4] - 截至2025年末，公司拥有超过6000家经销商，覆盖约300万个终端网点，地级市覆盖率约100%、县级市覆盖率超过90% [4] 盈利能力与成本 - 2025年全年毛利率提升至40.22%，同比增加3.23个百分点 [5] - 毛利率提升主要源于主要原材料（大豆、白糖、PET）价格自2024年来下降，以及公司利用科技及数智化手段驱动成本最优管理和部分固定资产折旧到期 [5] - 2025年销售费用率提升至6.70%，管理费用率提升至2.42%，主要受人工支出、股份支付费用及广告支出增加影响 [5] - 净利率提升至24.40%，同比增加0.77个百分点，显示成本改善、供应链提效与内部管理优化持续兑现为利润增厚 [5] - 预计2026-2028年毛利率分别为40.00%、39.70%、40.50%，净利率分别为25.24%、25.50%、26.22% [15] 估值与市场数据 - 总市值2360.63亿元，流通市值2243.15亿元 [7] - 52周股价区间为34.97元至45.39元 [7] - 52周日均换手率为0.98% [7] - 基于财务预测，2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为30.10倍、27.84倍、25.54倍，预测市净率（P/B）分别为4.84倍、4.14倍、3.57倍 [13][15]