宏观专题：百年货币更迭 - 核心观点：从历史比较角度，探讨国际货币更迭的条件、美元取代英镑的过程，以及不同时期的大类资产表现，为“去美元化”的可能影响提供前瞻研究 [1] - 货币更迭条件：国际货币地位是国家综合实力的体现，其更迭通常需要具备四个条件：国家综合实力是基础、地位具有滞后性与粘性、战争是重要催化剂、成熟开放的金融市场是重要支撑 [2] - 美元取代英镑的四个时期：1) 潜伏期 (1870s-1913)：美国经济超越英国，但伦敦仍是全球金融中心，英镑占主导 [3]；2) 松动期 (1914-1930)：一战破坏旧秩序，美元开始与英镑分庭抗礼 [3]；3) 崩塌期 (1931-1944)：大萧条和二战导致英国退出金本位，布雷顿森林体系建立，美元逐步占据主导 [3]；4) 终结期 (1945-1971)：布雷顿森林体系及“马歇尔计划”促使美元取代英镑，美元与黄金脱钩后奠定霸权地位 [3] - 不同时期大类资产表现：潜伏期股票最优；松动期黄金最优，英镑汇率和股价高波动，债券持续走跌 [4]；崩塌期黄金最优，价格一次性调涨70% [4]；终结期股票最优，股价持续大幅修复，英镑持续贬值 [4] 多元化保险行业 - 核心观点：2025年上市险企经营质态向好，盈利高增，分红稳定；银保渠道是NBV增长新动能；资负联动与“保险+服务”是未来经营关键 [1][5][8] - 2025年经营业绩：主要经营指标符合预期，利润、净资产、价值整体实现高增长，分红率保持稳定 [6][17] - 业绩驱动因素：1) 人身险公司利润主要来源于投资服务业绩改善 [7]；2) 财险承保利润高增由COR改善驱动 [7]；3) 归母净资产正增长得益于权益市场上行驱动的利润增长对冲了利率波动对OCI的负面冲击 [7]；4) 银保价值转型驱动上市险企NBV延续高增长 [7]；5) EV整体保持增长，但增速因NBV增长、经济偏差及市场价值调整的差异而分化 [7] - 行业关键词与趋势：1) “银保崛起”：在“报行合一”背景下，银保渠道成为业务增长新动能 [8][20]；2) “资负联动”：新单预定利率调降但存量负债成本改善缓慢，利率双向波动对资负匹配提出更高要求 [8][20]；3) “保险+服务”：深耕“产品+服务”以提升客户黏性，打造独特竞争优势 [8][20] - 投资建议：预计负债端储蓄需求推动NBV稳健增长，投资端资负管理能力改善推动盈利稳健增长，维持行业“增持”评级，建议增持中国平安、中国太保等个股 [8][20] 物流仓储行业（嘉友国际） - 核心观点：中蒙业务拐点已至，甘其毛都口岸通车数回升、短盘运费企稳上行、蒙古主焦煤价格回暖，共同推动嘉友国际业绩进入修复通道 [1][9] - 口岸运营数据：1) 通车量：2026年3月23-26日，甘其毛都口岸日均通车量1400车/日，较前一周增长3.6%，同比增长48.0% [9][21]；2026年至今累计通车数82504辆，同比增长41.7% [9][21]；2) 货运量：截至2026年3月15日，货运量同比增长35%至1024万吨 [9][21]；2025年全年完成4305.85万吨，同比增长6% [9][21]；3) 短盘运费：2026年累计至今均值为65元/吨，2025年上半年均值同比下降34.5% [9][21]；3月23-27日均值65元/吨，同比上涨8.3% [9][21] - 公司业绩与驱动：嘉友国际2025年Q3营收24.86亿元，同比增长30.61%，归母净利润3.13亿元，同比下降4.90% [10][22]；2025年下半年主焦煤市场均价环比增长29.13%至1383元/吨 [10][22]；业绩改善主要由于中蒙跨境业务量复苏和主焦煤价格上涨 [10][22] - 长期竞争力：公司依托对口岸核心物流基础设施的战略卡位，深入推进“物贸一体化”业务模式，具备核心竞争优势，维持“增持”评级 [10][22] 房地产行业 - 核心观点：2026年3月百强房企销售环比倍增，降幅收窄，行业处于总量出清后的高质量发展阶段，维持“增持”评级 [23] - 2026年3月销售数据：1) TOP100房企：操盘口径销售金额5586.0亿元，同比下降23.8%，降幅较2月收窄6.7个百分点；权益金额4261.1亿元，同比下降26.1%，降幅收窄5.8个百分点 [24]；2) 3月单月：TOP100房企操盘金额2697.9亿元，环比增长118.8%，同比下降15.1%；权益金额2064.9亿元，环比增长126.8%，同比下降18.7% [26] - 房企表现分化：2026年3月单月，前50强房企中有15家实现同比正增长，如连发集团增长486.7%，中建东孚增长230.6%；也有部分房企如越秀地产、美的置业跌幅超过50% [27] - 投资建议：推荐关注开发类（万科A、保利发展等）、商住类（华润置地、龙湖集团）、物业类（万物云、华润万象生活等）及文旅类（华侨城A）标的 [23] 电子元器件行业（MicroLED） - 核心观点：MicroLED在光通信领域应用潜力巨大，有望开启AI光互联新篇章，2026年或见更多产品落地，潜在市场空间超百亿美元 [28] - 技术优势：MicroLED方案突破传统局限，在功耗、可靠性、成本、传输距离上优势显著；基于MicroLED的1.6Tbps CPO产品功耗有望降至1.6W左右 [29] - 产业进展：海外头部厂商如Avicena、微软、Credo、Marvell已有产品推出或合作计划 [29]；国内华灿光电、兆驰股份、利亚德、三安光电等厂商已研发出相关产品并送样测试，三安光电器件传输速率可突破10Gb/s [30] - 投资建议：看好上游芯片、光学透镜、封测制造等环节，相关标的有华灿光电、兆驰股份、三安光电、利亚德等 [28] 公司点评：珠江啤酒 - 2025年业绩：实现营收58.78亿元，同比增长2.6%；归母净利润9.04亿元，同比增长11.5% [32] - 量价与结构：啤酒销量同比增长1.6%至146.2万吨，均价同比增长1.6%至3889元/吨 [32]；高档啤酒收入同比增长11.0%，毛利率提升2.22个百分点 [32] - 盈利能力：毛利率同比提升2.0个百分点至48.3%，净利率提升1.2个百分点至15.4%；拟现金分红4.21亿元，分红率46.5% [33] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年25.8倍PE，目标价11.0元 [31] 公司点评：北控水务集团 - 2025年业绩：营收220.62亿元，同比下滑9%；归母净利润15.62亿元，同比下滑7%，主要因建造业务收缩 [35] - 业务结构优化：综合毛利率由37%提升至38%，因高毛利的运营收入占比提升 [35]；全年股息提升3%至16.60港仙 [35] - 运营业务稳健：污水及再生水处理服务收入94.56亿元，同比增长3%，中国大陆平均合同价格提升至1.57元/吨 [36] - 现金流改善：资本开支从41.05亿元降至19.19亿元，自由现金流改善趋势延续 [36] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年22倍PE，目标价上调至3.75港元 [34] 公司点评：中国旭阳集团 - 2025年业绩：营收393亿元，同比下降17.37%；归母净利润0.58亿元，同比增长188.12% [39] - 焦炭业务：焦炭产量17.8百万吨，同比增长8%；焦化板块毛利率同比增加3.8个百分点至12.4%，因成本降幅高于收入降幅 [40] - 化工与氢能：化工板块2026年有望因产品价格上涨贡献业绩弹性 [41]；氢能业务年产销超25百万立方米，占华北市场份额约21.8% [41] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年1.1倍PB，目标价3.77港币 [39] 公司点评：华测检测 - 2025年业绩：营收66.21亿元，同比增长8.82%；归母净利润10.16亿元，同比增长10.35% [42] - 分板块增长：工业测试板块营收同比增长14.29%，消费品测试板块增长14.10%，贸易保障板块增长15.19%，医药医学板块增长13.87% [43] - 战略布局：通过外延并购加快国际化布局，并在芯片半导体、新能源汽车、低空经济等新兴领域持续突破 [43] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年27倍PE，目标价上调至19.44元 [42][44] 公司点评：天润工业 - 2025年业绩：营收40.71亿元，同比增长12.55%；归母净利润3.68亿元，同比增长10.62% [46] - 主业与大机业务：曲轴、连杆业务稳健增长 [46]；大缸径曲轴和连杆业务营收4.10亿元，同比增长53%，成为核心增长点 [47] - 多元布局：积极拓展燃气机喷射系统、商用车电动转向系统等新业务 [47] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年26倍PE，目标价上调至11.34元 [45] 公司点评：赛力斯 - 2025年业绩：营收1650.5亿元，同比增长13.7%；销量51.7万辆，同比增长4.0%；归母净利润59.6亿元，同比略增 [49] - 25Q4表现：营收545.2亿元，同比增长41.4%；销量17.6万辆，同比增长38.1%；单车净利0.4万元，环比下降 [50] - 新车预售：问界M6开启预售24小时订单突破6万台 [52] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年20倍PE，目标价117.80元 [49][51] 公司点评：华兰生物 - 2025年业绩：营收45.95亿元，同比增长4.93%；归母净利润9.40亿元，同比下降13.55% [54] - 血制品业务：收入33.87亿元，同比增长4.35%；毛利率下降4.24个百分点至50.17% [55]；全年采浆量1669.49吨，同比增长5.24% [55] - 疫苗与生物药：流感疫苗收入11.21亿元，同比增长4.43% [55]；生物类似药贝伐珠单抗实现收入1.96亿元 [56] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年32倍PE，目标价17.25元 [54] 公司点评：仲景食品 - 2025年业绩：营收10.82亿元，同比下降1.42%；归母净利润1.92亿元，同比增长9.35% [57] - 盈利能力：25Q4毛利率同比提升4.69个百分点至43.11%，归母净利率提升4.64个百分点至14.79% [58] - 业务与新品：调味食品收入承压，调味配料收入增长 [59]；2026年推出西洋参健康饮品等新品 [60] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年30倍PE，目标价40.2元 [57] 公司点评：安徽建工 - 2025年业绩：营收832.0亿元，同比下降13.8%；归母净利润15.3亿元，同比增长13.5%，单Q4同比增长87.3% [62] - 新签合同：2025年新签合同1665.4亿元，同比增长5.9%，其中公路桥梁新签同比增长17.0% [63] - 未来规划：2026年目标营收900亿元（同比增长8.18%），利润总额33.85亿元（同比增长10.05%） [64]；前瞻布局低空科技、新能源等产业 [64] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年8倍PE，目标价上调至7.6元 [61] 公司点评：兆威机电 - 2025年业绩：营收17.16亿元，同比增长12.5%；归母净利润2.54亿元，同比增长13.0%；综合毛利率33.7%，同比提升2.23个百分点 [67] - 业务结构：汽车行业收入11.05亿元，同比增长23.4%，占比64.4% [69]；具身机器人行业收入2387万元，同比增长297.17% [69] - 机器人布局：推出仿生灵巧手产品，与多家企业签署战略合作，共建灵巧手生态 [69] - 投资建议：维持“增持”评级，目标价147.00元 [65] 公司点评：迅策 - 2025年业绩：收入12.85亿元，同比增长103%；25H2经调整净利润0.50亿元，首次半年度由亏转盈 [72] - 业务驱动：AI大模型落地加速数据需求爆发，多元化行业收入同比增长164.0%，收入占比提升至80% [73] - 商业模式：积极探索token化付费模式，有望打开收入成长空间 [73] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年33倍PS，目标价242.36港元 [71] 公司点评：民生银行 - 2025年业绩：营收同比增长4.8%，归母净利润同比下降5.4%；拟每股分红0.189元，分红比例30.14% [75] - 息差与资产：净息差1.40%，同比提升1bp，主要得益于存款成本改善 [76]；贷款规模小幅下行，对公贷款增加1646亿元，零售贷款减少917亿元 [76] - 资产质量：加大不良处置力度，全年累计处置不良资产720亿元；年末不良率1.49%，零售不良率同比上升12bp至1.92% [77] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2026年0.35倍PB，目标价4.71元 [75] 公司点评：思瑞浦 - 2025年业绩：营收21.42亿元，同比增长75.65%；归母净利润1.73亿元，扭亏为盈；营收已连续7个季度增长 [78] - 下游市场：泛工业市场收入占比最高且快速成长；汽车市场营收超3亿元；泛通信市场光模块业务收入突破1亿元 [79] - 业务整合：与创芯微业务融合效果显著，消费电子市场产品布局完善，收入快速增长 [79][80] - 投资建议：维持“增持”评级，给予2027年8倍PS，目标价上调至225.5元 [78]