核心观点 报告认为，2026年4月中国债券市场的核心矛盾在于外部通胀压力与内部经济成色的博弈[3]。中东地缘政治风险推升的油价及输入性通胀预期制约长端利率下行空间，而国内经济在政策前置发力下的回暖是短期脉冲还是趋势性企稳，仍需4-5月数据验证[3][55]。在此背景下，报告建议采取“短端套息、长端伺机”的防守反击策略[3]。短端受益于稳健偏松的货币政策，仍具套息价值但空间狭窄；中长端在调整后配置性价比有所显现，但在通胀担忧未消、基本面未明确转弱前，趋势性做多时机仍不成熟，布局偏左侧[3][59]。后续需密切关注外部通胀压力的边际缓和，这可能是把握长端利率趋势下行或波段机会的关键信号[3][59]。 近期观点回顾 - 在2026年3月25日的报告中，报告认为二季度债市或仍将处于震荡偏空状态，曲线陡峭化形态或将延续[8]。对于长端，面临中东冲突升级、PPI同比转正时点可能提前、二季度财政集中发力以及货币政策进一步宽松概率降低等利空因素，预计10年期国债收益率将围绕1.80-1.95%区间震荡[8]。短端方面，1年期国债收益率已下行至1.25%左右的年内低位，进一步下行空间有限[9]。 - 在2026年3月20日的报告中，报告指出长端面临财政发力、通胀隐忧和货币政策宽松可能性降低等潜在利空，认为10年期国债收益率在1.80%以下重仓参与的性价比较低[9]。短端则受益于流动性宽松，确定性较强，市场可能继续博弈短端的票息价值，收益率曲线可能进一步陡峭化[9]。 - 在2026年3月16日的报告中，报告认为10年期国债收益率在1.80%以下缺乏安全保护，3-4月是观察政策、基本面和供给的重要时间窗口[10]。预计10年期国债收益率将在1.75-1.90%区间窄幅震荡，若回调至接近1.90%或看到财政发力高峰已过，可寻找做多机会[10]。 三月债市回顾：两会预期与通胀担忧 - 三月债市交易主线围绕中东地缘政治风险引发的通胀担忧及两会政策预期展开[11]。在均衡偏松的资金面支撑下，短端利率震荡下行，而中长端受通胀预期及经济“开门红”数据影响小幅上行，导致收益率曲线显著陡峭化[3][11]。截至3月27日，1年期国债收益率较上月同期下行6.50个基点至1.25%，而10年期国债收益率较上月同期上行4.20个基点至1.82%[11]。 - 全月行情分为三个阶段：第一阶段（3月2日至6日），风险偏好与两会预期主导，地缘政治紧张推升通胀预期，10年期国债收益率震荡上行[11]。第二阶段（3月9日至17日），经济“开门红”数据延续，叠加通胀担忧，10年期国债收益率继续小幅上行[11]。第三阶段（3月18日至今），避险情绪与通胀预期博弈，10年期国债收益率维持小幅震荡[11]。 - 从资产表现看，国债与国开债曲线均呈现“短下长上”的陡峭化走势[12]。具体来看，国债方面，1年期与3年期分别下行6.5个和5.5个基点，而10年期与30年期则上行4.2个和7.7个基点[12]。国开债方面，1年期与3年期分别下行10.9个和8.3个基点[12]。同业存单因配置需求旺盛，3个月、6个月及1年期品种收益率分别下行9.8个、8.8个和5.0个基点[12]。 历史上的四月债市——流动性环境通常友好，基本面迎来关键验证期 - 四月资金面季节性规律与前瞻：历史数据显示，4月资金面通常呈现季节性宽松特征[17]。2014年以来，历年4月R007平均下行21.19个基点，R001平均下行3.10个基点[17]。这主要受三方面因素驱动：跨季扰动消退、3月财政支出放量（2019-2025年3月平均财政支出规模达2.54万亿元）以及4月政府债净融资处于全年低位（2019-2025年4月政府净融资平均值为3475亿元，显著低于期间月度平均值7429亿元）[20][22][25]。 - 潜在供给扰动：需关注2026年特别国债发行计划可能提前公布带来的供给冲击[3][30]。近两年特别国债发行节奏不断前置，2025年于4月16日公布计划，预计今年4月落地时点可能进一步提前[30]。报告预测4月至6月特别国债发行规模将分别达到0.3万亿元、0.5万亿元和0.3万亿元[30]。历史数据显示，在特别国债发行计划公布至首期发行落地窗口期内，10年期与30年期国债收益率平均上行幅度分别约为1.56个基点和6.15个基点[33]。 - 季节性扰动：4月是传统缴税大月，2019-2025年期间4月平均缴税规模约1.51万亿元，峰值可达1.87万亿元，其集中缴纳可能对短期流动性形成显著扰动[37]。 - 综合判断：预计4月流动性环境整体友好平稳，若政府债券供给等因素引发资金面阶段性收紧，预计央行将适时运用数量型工具进行对冲[45]。 - 四月债市季节性表现：回顾2014年以来的历史，影响4月债市走势的核心逻辑主要围绕“经济基本面预期”与“与之对应的货币政策预期”之间的博弈展开[53]。外部冲击或重大事件（如2018年与2025年的美国关税政策、2020年公共卫生事件）能够迅速扭转市场判断，引发行情剧烈波动[53]。金融监管在特定时期（如2017年）也可能成为主导矛盾[53]。 - 历史规律总结：从基本面看，4月是检验“金三银四”经济增长内生动能的关键窗口[54]。若增长动能延续（如2016、2019年），债市通常承压；若增长动能减弱（如2014、2015、2023年），则债市环境有利[54]。从货币政策预期看，若出现明确的宽松强化信号（如2022-2025年），债市有望走强；若出现通胀预期抬升等制约因素（如2016、2021年），市场则可能阶段性承压[54]。 四月债市展望：外部通胀扰动未消，内生修复待验证 - 外部环境：中东局势不确定性短期内难以缓和，油价中枢或维持高位震荡，市场对输入性通胀的担忧难以消退，将对长端利率形成约束，压制其趋势性下行空间[55]。 - 基本面：1-2月宏观数据整体偏强，1-2月出口同比增长21.8%，进口同比增长19.8%，工业增加值、社会消费品零售总额及固定资产投资累计同比均显示较强韧性[56]。经济阶段性回暖具备现实基础，但本轮回升是政策驱动的短期修复还是内生动能改善的趋势性企稳，仍需4-5月数据进一步确认[55]。四月政治局会议增量刺激政策出台概率有限，市场关注点将集中于既有政策效果及对油价超预期上行的政策应对[55]。 - 货币政策：在经济修复尚未稳固、外部不确定性仍存的背景下，货币政策预计延续“稳健偏松”基调，短期内转向收紧的可能性和必要性均较低，银行间流动性环境预计维持合理充裕[57]。尽管特别国债发行可能带来阶段性供给扰动，但预计央行将通过公开市场操作等工具进行对冲，整体冲击相对可控[57]。 - 策略层面：当前收益率曲线呈现结构性机会[59]。短端利率受益于资金面宽松，确定性较高，但绝对收益空间有限，仍以套息策略为主[59]。中长端利率债在经历前期调整后，配置性价比有所显现，但在通胀预期扰动与基本面尚未明确转弱的情况下，趋势性下行信号仍不充分，布局偏左侧[3][59]。若后续因外部冲突缓和或通胀预期回落带动利率出现阶段性上行，则将为中长端提供更优的配置与波段交易机会[59]。中期来看，需重点关注“通胀担忧”的边际变化，这可能是驱动长端及超长端利率由震荡转向趋势下行的关键拐点信号[59]。