核心观点 - 3月发酵的中东局势正在改变市场对经济周期情景的假设，市场主线有从中美传统行业复苏逻辑向滞胀情景切换的迹象，当前处于通胀预期阶段[1] - 4月市场预期可能在通胀和滞胀之间来回摇摆切换[1] - 如果中东事态升级，市场可能进一步向滞胀预期切换，4月可能是在通胀和滞胀之间来回摇摆的过渡期[14] 国际市场 - 经济与通胀：3月美国经济数据指引有限，但中东局势强化了经济走弱、通胀上行的预期[7]。2月非农就业减少9.2万，远低于市场预期；失业率小幅升至4.4%[7]。2月CPI同比2.4%，环比0.3%，核心CPI同比2.5%，环比0.2%，均符合预期[7] - 货币政策：3月FOMC会议点阵图仍支持今年1次降息，但投票分布朝着“减少降息次数”的方向变化，利率中枢维持在相对高位的时间可能延长[13] - 地缘局势：中东局势仍有进一步发酵可能性，市场预期存在从复苏向滞胀切换的迹象[14]。如果霍尔木兹海峡问题一直得不到解决，原油价格维持高位，美联储降息预期将不断延后，目前CME模型显示市场对降息的预期已经延后至2027年9月[3][17] - 原油：短期油价走势取决于霍尔木兹海峡何时解封，目前事态还有进一步发酵可能性，短期油价或维持高位[15]。机构对恢复时间分歧较大，乐观假设认为一个月内恢复正常，中性假设认为需要一个季度，悲观假设认为海峡或关闭数月[15] - 美债：在通胀预期强化阶段易上难下，预计向滞胀预期切换后大趋势仍向上[3][17]。如果油价问题延续导致滞胀显性化，美债利率大趋势或仍向上，但期间可能因市场向衰退预期摇摆而呈现阶段性回落，期限利差易收窄，实际利率易下行[3][17] - 商品：短期走势仍取决于原油，多数品种遵循供给端逻辑，4月易涨难跌[3]。长期来看，商品可能正在演绎新一轮大周期的上行，主要原因包括：原油供应难以快速恢复、OPEC可能顺势控价、供应链扰动后存在重新补库需求、AI算力基建推动能源需求、中国强调产能调控和价格治理[3][19] - 黄金：冲突爆发后未立即发挥避险作用，主要受短期流动性冲击影响[3][22]。长期来看依然具有较高配置价值，一方面美元信用体系松动现实未逆转，另一方面滞胀阶段实际利率通常走低，一旦滞胀环境形成，黄金将迎来强劲驱动力[3][22] - 美股：AI产业趋势与外部冲击相互拉扯，4月或暂时以避险为主，长期产业趋势仍然值得博弈[3]。短期可能以外部冲击带来的避险情绪为主，目前标普500和纳指已跌破日线中枢下沿支撑位，4月可能因预期摇摆而有所反弹，但建议谨慎对待[3][28]。参考1978-1980年滞胀环境，美股在ROE上行阶段仍有较好表现[3] 国内市场 - 经济表现：1-2月经济数据释放积极信号，全国规模以上工业增加值同比增长6.3%，比上年12月加快1.1个百分点；进出口总额同比增长18.3%，其中出口增长19.2%；社会消费品零售总额同比增长2.8%；固定资产投资同比增长1.8%，由上年全年下降转为正增长[37] - 流动性：宏观流动性维持充裕，LPR和DR007均维持低位；M1-M2增速差有所回升，整体维持韧性；A股市场需要等待更多增量资金进入的信号，近期日成交额一度回落至2万亿以下，两融余额也有所回落[37] - A股市场：避险情绪主导下可能维持区间震荡[3][47]。结构性方面关注三条主线：一是算电协同（政府工作报告首次提及，可能成为新基建重要发力方向，短期绿电、储能等方向有更好支撑）[3][47]；二是“反内卷”主线（油价推升能源成本强化商品涨价逻辑，国内反内卷政策加速，关注化工、光伏、新能源汽车等板块）[3][47]；三是红利等防御型板块（建议配置思路上维持谨慎，向金融、公用事业等板块倾斜）[3][47] - 港股市场：避险情绪延续背景下恒生科技或相对弱势，若预期缓和可能展现出不错弹性[3][48][49]。外资持仓占比近50%的恒生科技指数易受流动性负反馈，但政策端已出现有利迹象[3][49]