报告投资评级 - 对龙源电力A股（001289 CH）和H股（916 HK）均维持“买入”评级 [1][6] 核心观点总结 - 业绩回顾与展望：2025年公司营收与利润同比下滑，主要受发电量和电价不及预期影响，报告下调了未来盈利预测，但认为随着环境价值显性化，绿电长期收益率有望趋于稳定 [1][3][5] - 核心驱动因素：公司装机规模实现跨越式增长，运营效率保持行业领先，同时国补回款显著改善了经营现金流，公司注重股东回报与再融资并重 [1][2][4] - 估值与目标价：基于下调后的盈利预测，给予A股目标价人民币17.68元（基于2026年34倍PE），H股目标价港币7.68元（基于2026年13倍PE）[5][6] 经营与财务表现 - 2025年业绩：实现营收302.53亿元（同比-18.6%），归母净利润45.26亿元（同比-28.8%），扣非净利润44.09亿元（同比-22.8%），其中第四季度归母净利润1.33亿元（同比-83.2%）[1] - 装机与发电量：2025年新增控股装机4.85GW，年末总装机达46GW，全年完成新能源发电量764.69亿千瓦时（同比+12%），风电平均利用小时数为2,052小时（同比-138小时）[2] - 电价与利润率：受市场化交易影响，2025年风电平均上网电价475元/MWh（同比-52元/MWh），太阳能电价318元/MWh（同比-17元/MWh），风电分部经营利润率37.3%（同比-5.6个百分点）[3] - 现金流与股东回报：2025年经营现金流净额218.33亿元（同比+28%），主要得益于国补回款，公司承诺2025-27年派息率不低于30%，并计划A股定增募资不超过50亿元用于新项目 [4] 未来预测与估值 - 盈利预测调整：将2026-2027年归母净利润预测下调35%至43.81亿元和50.43亿元，预计2028年为60.40亿元，三年复合增速为10% [5] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为0.52元、0.60元和0.72元 [5][10] - 估值基础：A股目标价基于2026年34倍PE，低于A股可比公司均值（35倍PE），因公司2026-27年归母净利复合增速（5.6%）低于可比均值（24%）；H股目标价基于2026年13倍PE，高于H股可比均值（10倍PE），因公司2026-28年归母净利复合增速（10%）高于可比均值（-0.2%）[5][25] 业务运营与战略 - 装机发展：2025年获取开发指标8.63GW，新增装机以光伏为主（3.14GW），风电新增1.74GW，公司依托“擎源”大模型推进智能运维，实现“零火灾”、“零倒塔”[2] - 绿电与环境价值：2025年核发绿证1,620.7万张（占发电量21%），交易绿证1,632.2万张（同比+59%），完成绿电交易85.6亿千瓦时（同比+28%，占发电量11%），环境价值提升有望稳定长期收益率 [3] - 再融资与项目：A股定向增发拟投入海南东方50万千瓦海上风电及“宁湘直流”配套沙坡头100万千瓦风电项目，以优化装机结构 [4]