投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 核心观点 - 公司作为全球日杂零售龙头，凭借渠道、供应链等优势，以轻资产模式在全球高速扩张，同时TOPTOY有望贡献第二增长曲线 [4] - 当前各业态、产品、供应链不断优化，海内外门店拓展逐步兑现，亦通过渠道、商品、IP及会员建设持续迭代内功 [4] - 4Q25收入与同店表现均超预期，调改渐现成效 [1] 财务业绩总结 (2025年全年及4Q25) - 2025年全年业绩：营收214.4亿元，同比增长26.2%；经调整经营利润36.7亿元，同比增长7.9%；经调整净利润29.0亿元，同比增长6.5%；年末门店总数达8485家，净增705家 [1] - 4Q25业绩：营收62.5亿元，同比增长32.7%，超出25%-30%指引范围上限；经调整经营利润10.6亿元，同比增长11.7%，经营利润率为17%；经调整净利润8.5亿元，同比增长7.6%，净利率为13.6%，同比下降3.2个百分点；整体同店GMV实现中个位数增长 [1] 分业务板块表现 MINISO 国内业务 - 收入：4Q25国内收入28.7亿元，同比增长25%，连续四季度加速增长 [2] - 门店与同店：4Q25国内门店净增161家至4568家，期内同店销售额实现中双位数增长；2025年全年国内门店净增182家，同店销售额实现中个位数增长 [2] - 展望：预计2026年内地同店有望实现低个位数增长，其中1Q26同店有望实现高单位数增长 [2] MINISO 海外业务 - 收入：4Q25海外业务收入27.8亿元，同比增长30.5% [3] - 门店与同店：4Q25海外门店净增159家至3583家，同店实现低个位数下滑；2025年全年海外门店净增465家，其中亚洲（除中国外）/北美洲/拉丁美洲/欧洲/其他分别净增182/111/85/66/21家，期末门店数分别为1793/461/722/361/246家 [3] - 美国区域：2025年美国收入同比增长60-70%；4Q25同店销售额实现同比20-30%低段增长，2025年全年同店销售额实现同比中个位数增长 [3] - 展望：预计2026年北美同店有望实现低个位数增长，其中1Q26北美同店有望实现中双位数至高双位数增长 [3] TOP TOY业务 - 收入：4Q25收入5.99亿元，同比增长111.8% [3] - 门店：2025年门店净增58家至334家，其中直营/加盟/代理门店分别净增10/37/11家至50/273/11家；内地/海外市场分别净增32/26家门店至304/30家 [3] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为256亿元、300亿元、343亿元 [4] - 净利润预测：预计2026-2028年经调整净利润分别为31.5亿元、34.8亿元、39.2亿元 [4] - 估值：对应2026-2028年经调整净利润的市盈率(PE)估值分别为11.1倍、10.0倍、8.9倍 [4] - 关键财务比率预测：预计2026-2028年营业收入增长率分别为19.2%、17.3%、14.3%；经调整净利润增长率分别为8.7%、10.3%、12.8%；净资产收益率(ROE)分别为23.7%、25.7%、25.6% [6][13]