投资评级与核心观点 - 报告对华润饮料(2460.HK)维持“买入”评级 [1][6] - 核心观点：尽管公司2025年业绩因包装水业务承压而下滑，但饮料板块实现逆势增长，且董事及管理层增持计划彰显了对公司长期价值的信心 [1][3][5] - 基于2026年4月3日收盘价8.97港元，对应2026-2028年预测市盈率分别为18倍、16倍和15倍 [6] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入110.0亿元，同比下降18.6%；归母净利润9.9亿元，同比下降39.8% [2] - 2025下半年实现营业收入48.0亿元，同比下降18.8%；归母净利润1.8亿元，同比下降64.6% [2] - 2025年毛利率为45.7%，同比下降1.6个百分点；下半年毛利率为44.4%，同比下降0.4个百分点 [4] - 盈利能力下滑，2025年/下半年归母净利率分别为9.0%/3.8%，同比分别下降3.1/4.9个百分点 [4] 分业务板块表现 - 包装饮用水业务承压：2025年实现收入95.0亿元，同比下降21.6%；下半年收入42.5亿元，同比下降19.7% [3] - 小规格瓶装水2025年/下半年收入分别为54.0/22.0亿元，同比分别下降23.2%/18.4% [9] - 中大规格瓶装水2025年/下半年收入分别为36.4/18.1亿元，同比分别下降21.0%/22.7% [9] - 饮料板块逆势增长：2025年实现收入15.0亿元，同比增长7.3% [3] - 增长得益于产品结构优化及新品投放，公司在茶饮料、功能饮料等细分市场通过差异化竞争获得增长动力 [9] - 下半年饮料收入5.4亿元，同比下降10.8% [3] 费用支出与成本分析 - 销售费用率显著上升：2025年销售费用率为34.3%，同比上升4.3个百分点；下半年销售费用率高达39.5%，同比上升6.2个百分点，主要因市场竞争加剧导致促销及渠道投入增加 [4] - 管理及研发费用率上升：2025年管理/研发费用率分别为3.1%/0.7%，同比分别上升0.9/0.3个百分点 [4] - 研发费用增加一方面因“麒麟”品牌IP合作届满后加大自研投入，另一方面为提升饮料业务未来增长及产品组合效率 [4] 股东回报与管理层信心 - 分红比例提升：预计2025年股息为8.9亿元，分红比例高达90%，较2024年的71%有明显提升 [5] - 管理层增持计划：董事及高管拟使用最多340万港元，在公告发布后的6个月内于公开市场增持公司股票，彰显对业绩和长期投资价值的信心 [5] 盈利预测与估值调整 - 收入预测调整：将2026-2027年收入预测由131/140亿元下调至119/127亿元，并新增2028年收入预测134亿元 [6] - 净利润预测调整：将2026-2027年归母净利润预测由16/20亿元下调至11/12亿元，并新增2028年归母净利润预测12亿元 [6] - 每股收益(EPS)预测调整：将2026-2027年EPS由0.68/0.84元下调至0.45/0.48元，新增2028年EPS预测0.51元 [6] - 关键财务预测数据： - 2026-2028年预计营业收入分别为118.83亿元、126.96亿元、134.17亿元，同比增速分别为8.01%、6.84%、5.68% [10] - 2026-2028年预计归母净利润分别为10.81亿元、11.60亿元、12.34亿元，同比增速分别为9.73%、7.31%、6.40% [10] - 2026-2028年预计毛利率分别为45.31%、45.05%、45.01% [10]