核心观点 - 报告通过回测分析，认为在2026年第一季度，构建久期为3年的“1Y+5Y”国债哑铃策略，在收益性和防御性上均明显优于同久期的子弹策略和阶梯策略 [30] - 报告指出，当前长端利率风险未完全释放，10年期国债收益率短期内或维持窄幅震荡，未来方向取决于基本面修复的强度；在曲线交易策略上，“1Y+5Y”哑铃型组合仍具相对优势，并可关注1年、3年和10年国开债的品种利差挖掘机会 [48][50] 近期观点回顾 - 2026年4月2日观点：四月债市核心矛盾在于外部通胀压力与内部经济成色的博弈，策略上宜采取“短端套息、长端伺机”的防守反击思路 [9] - 2026年3月25日观点：认为二季度债市或仍将处于震荡偏空状态，曲线陡峭化形态或延续；预计10年期国债收益率将围绕1.80%-1.95%震荡 [10] - 2026年3月20日观点：认为短期内10年期国债1.80%以下重仓参与性价比较低，市场可能继续博弈短端的票息价值，收益率曲线可能进一步陡峭化 [11][12] 2026年第一季度债市回溯 - 整体走势：2026年第一季度债市走势呈“N”型震荡，可分为三个阶段：年初至1月7日长债剧烈上行；1月8日至2月底债市获得喘息窗口并开启新行情；3月因通胀担忧和基本面数据较好而震荡回调 [13] - 收益率变动：截至2026年3月31日，国债1年、3年、5年、7年、10年、30年期收益率较去年末分别变动-11.6个基点、-7.42个基点、-9.21个基点、-6.48个基点、-3.02个基点和+8.47个基点，曲线整体更为陡峭 [16] - 曲线形态：短端受益于资金面宽松表现亮眼，长端受多重因素扰动走势纠结，收益率曲线呈“中短端下凸-中长端上凸-长端下凸”的复杂扭曲形态 [16][26] 曲线策略图谱与收益来源 - 策略定义：子弹策略将资金集中投资于特定期限；阶梯策略将资金均匀分布于连续期限；哑铃策略将资金主要配置在曲线两端 [19] - 收益差异：子弹策略通常拥有较高的静态票息收益，而哑铃策略则在凸性收益上更胜一筹，具有“涨多跌少”的特质；阶梯策略是二者的折中 [23] 2026年第一季度策略回测结果 - 回测设置：利用1年、3年、5年、10年、30年期国债，以构建久期为3年的不同策略组合进行回测，涵盖静态收益、资本利得、综合收益及波动情况 [27][28] - 综合表现最优：“1Y+5Y”哑铃策略（组合①）累计综合收益为0.66%，累计票息收益0.37%，累计资本利得0.29%，最大回撤-0.12%，波动率2.41%，表现全面优于子弹策略（综合收益0.57%）和阶梯策略（综合收益0.63%） [29][30] - 其他哑铃策略表现：“1Y+10Y”哑铃策略（组合②）综合收益为0.51%；“1Y+30Y”哑铃策略（组合③）综合收益仅为0.28%，且资本利得为-0.08%，表现弱化明显 [29][40] - 优势原因分析： - 高静态收益：因一季度1Y至5Y期限国债收益率曲线呈下凸形态，使得“1Y+5Y”哑铃策略在静态票息收益上占优 [30] - 高资本利得：一季度1年、5年期国债收益率下行幅度（-11.6个基点、-9.21个基点）高于3年期（-7.42个基点），叠加哑铃策略的高凸性，捕获了更多资本利得 [31][33] - 良好防御性：哑铃策略中配置的1年期国债在流动性支持下表现稳健，使该策略在债市回调期间抗跌能力更强，回撤控制和波动率表现更好 [35] 债市观点与策略展望 - 市场判断：权益市场上涨放缓为债市提供喘息窗口，但长端利率风险未完全释放，10年期国债收益率进一步下破前低难度大，短期内或维持窄幅震荡的“锯齿”走势 [48] - 关键变量：未来利率是向上突破还是向下击穿震荡区间，关键取决于基本面回暖逻辑是进一步强化还是边际走弱 [49] - 策略建议： - 曲线策略：预计“1Y+5Y”的哑铃型组合仍具相对优势，因国债收益率曲线在1Y–5Y区间内仍呈下凸形态，且5年期国债是曲线的凸点之一 [50][52] - 品种选择：可关注1年、3年和10年期国开债的品种利差挖掘机会，其利差或仍有一定下行空间 [50][52]