投资评级与核心观点 - 首次覆盖金山软件，给予“增持”评级，目标价32.12港元 [2][8][17] - 报告核心观点：公司办公业务在AI和国际化战略驱动下稳健增长，游戏业务短期承压，新品游戏有望提供新动能 [3][8] 财务预测与业务拆分 - 整体财务预测：预计公司2026-2028年营业收入分别为110.75亿元、125.90亿元、142.85亿元，同比增长14.4%、13.7%、13.5%；同期归母净利润分别为16.28亿元、22.60亿元、30.85亿元，每股收益（EPS）分别为1.18元、1.64元、2.23元 [8][9][18] - 办公业务：2025年营收59.29亿元，同比增长16%，占总营收61% [8]；预计2026-2028年收入增速分别为18.41%、18.69%、17.28%，毛利率稳中有升，分别为85.11%、85.41%、85.73% [9][11] - 游戏业务：2025年营收37.54亿元，同比下降28%，占总营收39% [8]；预计2026-2028年收入增速分别为8%、5%、6%，毛利率分别为74.0%、73.5%、73.0% [10][11] 业务分析 - 办公软件及服务：增长动力来自WPS个人业务因AI升级及智慧办公场景落地带动付费用户稳步提升；WPS 365业务因完善协作及AI产品，在民营企业及地方国企客户拓展卓有成效；WPS软件业务增长受政企订单增加推动 [8] - 网络游戏及其他：2025年收入下滑主要系若干现有游戏因高基数收益回落；旗舰游戏《剑网3》完成版本调优与服务升级；社交推理游戏《鹅鸭杀》于2026年1月上线，首日新增500万用户；《愤怒的小鸟》与《星砂岛》将于2026年进一步丰富产品矩阵 [8] 估值分析 - PS估值法：参考腾讯控股、网易、金山办公、微软等可比公司2026年平均PS倍数8倍，考虑港股折价及集团控股型公司折价，给予公司2026年动态PS 4倍，对应合理市值503.40亿港元，估值36.43港元 [13][14] - PE估值法：参考可比公司2026年平均PE倍数24倍，给予公司2026年动态PE 24倍，对应合理市值390.60亿港元，估值32.12港元 [15][16] - 最终定价：结合两种估值方法，谨慎取低，给予目标价32.12港元 [8][17] 市场与财务数据 - 当前股价与市值：当前股价22.58港元，当前市值312.01亿港元，总股本13.82亿股 [2][6] - 历史股价：52周内股价区间为22.48-41.20港元 [8] - 近期财务表现：2025年公司实现营收96.83亿元，同比下降6%；毛利78.64亿元，同比下降8%；毛利率81%，同比下降2个百分点；研发/销售/行政费用分别为35.34亿元、17.91亿元、7.14亿元，同比分别增长16%、33%、13% [8]