投资评级与核心观点 - 报告给予中国软件国际（00354.HK）“买入”评级，当前股价为3.66港元，合理价值为5.13港元 [5] - 报告核心观点认为，公司核心收入稳健，AI业务呈现高增长，但利润端承压 [3] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润将实现双位数增长，增长率分别为35.3%、13.8%、15.7% [4] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入170.27亿元，同比增长0.5% [9][10] - 2025年归母净利润为3.21亿元，同比下降37.3%，主要受一次性离职补偿及商誉减值影响 [9][10] - 剔除特殊事项影响后，2025年经调整除税前溢利为6.82亿元，同比增长0.2% [9][10] - 2025年毛利率同比下降1.7个百分点至20.4% [9][10] - 费用控制方面，销售费用同比下降1.7%至8.75亿元，管理费用同比下降11.0%至10.85亿元，研发费用同比增长14.9%至10.41亿元 [9][10] - 截至2025年底，员工总数达78,030人，同比增长3.9% [9][10] AI业务发展状况 - 2025年全栈AI业务收入约20.02亿元，同比激增109.2%，占总收入比重从2024年的5.6%提升至11.8% [9][11] - AI业务具体构成：鸿蒙AIoT与数字孪生业务收入7.08亿元，同比增长94% [9][12]；云&算力业务收入4.51亿元，同比增长387% [9][18]；AI应用产品和Agent收入2.35亿元，同比增长41% [9][16]；AI平台及服务收入6.09亿元，同比增长82% [9][16] - 公司推进“AI鸿蒙”与“AI ERP”双翼战略：AI鸿蒙方面，打造开放开鸿安全数字底座，赋能公安、交通、电力等行业，并推进鸿蒙南向（与龙芯、RISC-V等芯片适配）与北向（支撑超1200款应用鸿蒙化）生态 [12][13][14]；AI ERP方面，发布allmeta企业智能业务操作系统，并落地核电、石油等大型央国企标杆项目 [9][15] 客户与市场拓展 - 公司客户基础稳固，长期拥有华为、汇丰、腾讯、中国移动、国家电网等知名大企业客户 [18] - 2025年前五大客户收入占总服务性收入比例为57.9%，前十大客户占比为66.0% [11][18] - 2025年活跃客户数为1,884个，其中服务性收入超过600万元的大客户有189个 [18][20] - 市场布局：国内聚焦粤港澳大湾区、长三角等核心区域及能源电力、金融等重点行业 [20]；海外以香港为枢纽，业务拓展至亚太及中东，参与了香港启德体育园、沙特NEOM数字基建等项目 [20] 未来业绩预测 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为180.29亿元、190.11亿元、199.99亿元，增长率分别为5.9%、5.4%、5.2% [4][24] - 分业务预测：预计全栈AI业务收入在2026-2028年将保持较高增长，增长率分别为35.0%、25.0%、20.0%，收入占比将从2025年的11.8%提升至2028年的20.3% [24]；非AI业务收入预计保持约2.0%的稳健增长 [24] - 利润预测：预计归母净利润在2026-2028年分别为4.35亿元、4.95亿元、5.73亿元 [4]；预计毛利率随业务结构优化将略回升至20.6% [24]，费用率下降将带动净利润增长 [9] 估值方法与依据 - 估值采用分部估值法：给予AI业务2026年2倍PS估值，给予非AI业务2026年15倍PE估值 [9][33] - 可比公司参考：非AI业务参考埃森哲（2026年PE 15.3倍）、Infosys（2026年PE 17.3倍）等 [29]；AI业务参考范式智能（2026年PS 1.9倍）、金山云（2026年PS 2.4倍）等 [31] - 根据上述方法，计算出公司AI业务合理价值为54.06亿元，非AI业务合理价值为68.97亿元，合计对应合理价值为5.13港元/股 [33][34]