房地产风险出清阶段 - “保交房”任务于2025年全面完成，标志着房地产风险处置从应对“停工烂尾”等非线性冲击的上半场，进入“控增量、去库存、优供给”的慢变量再平衡下半场[1][10] - 当前阶段被定义为“底部修复期中段、更接近出清后半程”，信用与交付风险显著收敛，但需求端去库存与价格再锚定尚未完成，尚未进入上行周期[2][47][48] - 房地产融资机制已从“企业信用驱动”转向“项目闭环与白名单驱动”，截至2025年1月“白名单”项目贷款金额达5.6万亿元，支持约1400万套住房建设交付，降低了系统性失速概率[14][16] 市场与行业数据表现 - 2025年房地产关键数据深度下行：开发投资8.28万亿元（同比下降17.44%），销售面积8.81亿平方米（同比下降9.53%），新开工面积6.44亿平方米（同比下降20.47%）[20] - 库存压力高企：2025年末商品房待售面积约7.66亿平方米，动态库销比约为9.25；百城商品住宅广义库存去化周期为28.7个月，处于历史高位[37] - 房价仍处下行区间：以2025年12月为例，70城新建商品住宅价格一线城市环比-0.3%，同比-1.7%；二手住宅价格一线城市环比-0.9%，同比-7%[24] 资产负债表冲击规模 - 居民部门住房财富减损保守估计约为120万亿元，主要源于住宅价格回落[3][50] - 叠加存量房贷利率“粘性”带来的额外利息摩擦，以38.3万亿元存量房贷为基数，按约2.34个百分点息差估算，十年维度折算的长期现金流成本约4.5万亿元，总财富减损约126万亿元量级[3][53][54] - 财富减损具有“长尾杀伤”特征，三四线城市（面积占比71%）贡献了超过一半（52.45%）的名义财富减损，但其资产流动性更差[51][52] 对消费的传导与政策缺口 - 基于3%的财富效应系数基准，资产负债表冲击对应的年度消费缺口约为0.76万亿元，相当于2025年社零总额的1.5%-1.6%[57] - 为在2027年前形成可观测对冲，居民部门每年需额外获得约1.1–1.3万亿元的可支配收入提振（基准约1.27万亿元），对应基准增速需额外抬升约1个百分点[4][58] - 2025年3000亿元以旧换新政策直接拉动社零增长约0.3万亿元，与0.76万亿元的年度消费缺口相比，仍存在约0.46万亿元的政策缺口[59] 未来政策路径展望 - 政策重心转向在不重回强刺激的前提下，修复居民资产负债表、稳定内需，路径分为“稳资产预期—财政投资于人—重塑新增长锚”三步[60][64] - 房地产政策目标更趋现实，旨在将其从宏观主要拖累项转化为“可控变量”，为居民预期修复创造条件[1][61] - 财政“投资于人”通过增加教育、医疗、养老等公共投入，降低居民未来支出不确定性，是对冲财富负面效应的关键方向[62]