核心观点 - 报告核心观点认为国内政策将平稳接力，通缩风险有改善迹象，而美国通胀预期提升导致美联储短期转鹰，在此背景下，通胀预期提升成为大类资产配置的关键变量 [3][5] 一、国内政策平稳，通缩风险有改善迹象 - 2025年固定资产投资同比增速下滑至年底的-3.8%，但社会消费品零售总额与出口同比增速较为稳定 [5][8][11] - 预计2026年固定资产投资同比增速将转正，社会消费品零售总额同比增速有望维持在4%左右，进出口全年有望保持5%以上增速，尽管年初20%左右的同比增速不可持续 [5][12][15][19] - 2026年GDP增长目标定为4.5-5.0%，稳增长压力不大，预计投资上升、消费平稳、外贸稳中有升 [5][22][25] - 货币政策将维持支持性立场，2026年仍有降息空间10-20个基点，法定存款准备金率平均为6.3%显示降准有空间 [5][26][28][81] - 财政政策更加积极，2026年拟维持赤字率4.0%，赤字规模5.89万亿元，公共预算支出首次达30万亿元，并拟发行超长期特别国债1.3万亿元、特别国债3000亿及安排地方专项债4.4万亿元 [5][30][33] - 通缩风险有改善迹象，预计2026年CPI在1.0%附近波动，PPI有望转正，2026年2月CPI同比增速为1.3%，PPI同比下跌0.9% [5][34][37][40] 二、美国通胀预期提升，美联储短期转鹰 - 能源涨价可能推升2026年3月美国CPI至3.0%左右，2026年2月美国CPI同比增速为2.4%，核心CPI环比增速连续7个月稳定在0.2-0.3% [5][42][44][48] - 美国就业形势不佳，2026年2月非农减少9.2万人，大幅低于预期，失业率为4.4%，劳动参与率下降 [5][59][62] - 美国GDP环比增长在2025年第四季度再次走弱，消费与政府支出环比增速较2024年明显下滑 [5][65][70] - 美联储2026年3月会议维持利率在3.50-3.75%不变，并提升了2026年实际GDP和PCE通胀的预测 [5][71][72] - 市场预期美联储2026年大概率不降息，根据2026年3月26日预测，2026年12月联邦基金利率维持在3.50-3.75%及以上的概率达96.2%，甚至有35.4%的概率加息 [5][77] 三、大类配置：通胀预期提升是关键变量 - 国内债市在通胀预期提升背景下有所调整，但具有长期配置价值，预计2026年有降息空间10-20个基点 [5][79][81] - 2026年A股总市值仍有扩展空间，因GDP维持4-5%增速，部分居民收入可能转化为股票资产 [5][82][84] - 截至2026年3月25日，Wind全A滚动市盈率较2021年高点还有不到7%的空间，国证2000和沪深300较2021年高点分别还有约10%和20%的空间 [86][88] - 建议关注三个投资方向：科技自主、国产替代与高端制造（如半导体、软件、高端装备、AI芯片）；PPI转正可能带来困境反转的周期性行业（如煤炭、钢铁、化工）；以及能源资源品（如油气、煤炭、光伏） [90] - 汇率方面，预计2026年美元走强，但人民币兑美元仍将升值，2025年美元指数贬值9.41%，2026年初至3月25日升值1.39% [5][91][97] - 黄金短期可能震荡走弱，因美联储转鹰预期下实际利率易上难下，但若后续油价回落、通胀下行促使美联储转鸽，则可能利好黄金 [5][98][101]