核心观点 报告核心观点是看好港股在二季度（尤其是4-5月）出现反弹机会，但认为这并非反转行情，主要驱动力在于前期压制市场的三类利空因素（年报业绩、限售股解禁、海外流动性）已基本出尽，市场情绪和流动性边际改善可能触发逼空行情，预计恒生指数和恒生科技指数分别有约20%和30%的反弹空间，但反弹以补缺口为主，难以突破前期高点[1][2]。报告同时指出三季度机会不如二季度，并探讨了恒生科技指数持续反弹的条件以及不同资金属性的行业配置策略[3][4]。 一、如何看待港股二季度的机会？ - 看好二季度反弹：报告看好二季度，尤其是4月和5月的反弹机会，但强调这并非反转行情[1][10] - 三大利空因素出尽：反弹机会源于三类利空因素的出尽[1][10]： 1. 年报披露利空出尽：互联网及恒生科技主要成分股的年报初步业绩公告在3月末已基本披露完毕，市场已消化业绩低于预期、减少回购、增加AI资本开支等负面信息，下一次集中披露期主要在5月中下旬的一季报[10][15] 2. 限售股解禁压力缓解：3月是上半年解禁高峰，规模近千亿港元，但二季度解禁规模将显著回落，历史经验表明解禁落地往往是情绪冲击的利空出清契机[10] 3. 海外流动性压力边际缓和：一方面，特朗普预计5月中旬访华，若成行有望提振市场偏好；另一方面，受美伊冲突影响，市场对2026年降息预期已下调至0次，待地缘与通胀扰动消化后，前期受压制的估值存在修复空间[1][11][28] 二、本轮港股反弹的弹性会有多大？ - 做空比例处于历史高位：当前做空成交量占比约为12%，已触及2021-2022年港股熊市期间的历史高位水平，做空成交量进一步上行空间有限[2][35] - 高做空比例可能放大反弹：做空高企本身不预示市场下跌，港股核心驱动仍是基本面，但如果市场回暖，可能触发逼空行情，从而放大反弹力度[2][36] - 反弹幅度与持续时间预测：若无额外基本面/政策面驱动，仅由利空出尽和流动性边际改善引发的逼空行情，预计反弹持续1~1.5个月左右，恒生指数涨幅约20%，恒生科技指数涨幅约30%，反弹可能修复今年一季度以来的下跌，但以补缺口为主，难以突破前高[2][36][40] 三、三季度的机会不如二季度 - 6月FOMC会议可能带来紧缩压力：若6月FOMC会议上沃什详细阐述其“缩表+降息”政策框架，且表述激进，可能导致全球热钱回流或减少对高风险新兴市场的配置[3][54] - 三季度面临全年最大解禁高峰：三季度是全年限售股解禁最高峰，即便剔除紫金矿业控股股东解禁，单季解禁规模也达到4679亿港元[3]： - 7月：解禁压力最大，规模近3000亿港元，集中在AI、科技板块[54] - 8月：解禁规模回落至761亿港元[54] - 9月：主要受紫金矿业控股股东解禁4000多亿港元影响，剔除后规模为954亿港元[54] - 需回避特定个股风险：在解禁高峰前，需注意回避市值规模较大但当前流通盘较小的个股，这类股票在解禁时可能面临巨大抛压[3][55] 四、恒科如何才能持续性反弹？ - 需要内生盈利修复：港股企业盈利端需要内生动能的持续性修复，而非依赖前期低基数或人民币汇率走强，才能走出反转行情[4][58] - 基本面与国内经济深度绑定：港股市场具有显著的中国资产属性，恒生指数与恒生科技指数的中长期走势与中国制造业PMI高度相关[58][64] - 盈利预期已大幅下调：截至2026年4月11日，恒生指数2026年盈利预测已下调7.0%，恒生科技指数2026年盈利预测已下调39.7%[60][61][63] - 关键观察窗口期：4月政治局会议是重要观察点，若会议对“反内卷”的定调升级，出台更有力的行业自律措施，有望缓解部分行业价格战压力，逐步扭转互联网企业的盈利预期[4][59][68] 五、相对/绝对收益资金如何选择行业？ - 相对收益资金（如公募基金）：二季度可关注外资具备定价权、前期净流出较多、后续有望回补的行业，例如港股通互联网、恒生科技及港股创新药等[4][69] - 绝对收益资金（如保险、私募）：考虑到后续风险及暂未看到趋势性反转，若需严控回撤，当前并非最佳时机[4][69]。可考虑两个方向： 1. 港股高股息板块：具备中资定价权优势，防御性强，受海外流动性冲击较小[4][69] 2. 参与港股IPO基石认购：利用离岸资金参与，通过锁定配售份额以降低二级市场波动，获取相对确定的中长期收益[4][69] 六、本周全球资金流动 - A/H股市场资金流向： - 北向资金：本周（4月8日—4月10日）日均成交额为2083.42亿元，较上周减少215.74亿元[74] - 南向资金：本周净流入29.83亿港元，净买入前列个股包括腾讯控股(25.53亿港元)、阿里巴巴-W(18.3亿港元)、小米集团-W(7.94亿港元)[74] - 外资流向：截至本周三（4月1日—4月8日），A股外资净流出2.74亿美元，H股外资净流出0.34亿美元[80] - 海外重要市场资金流向： - 美股：主动资金净流入53.45亿美元，被动资金净流入171.71亿美元[86] - 日本市场：本周资金流出21.48亿美元[90] - 发达欧洲市场：本周资金流入7.27亿美元[90]