行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”（维持）[1] 报告核心观点 - 中国创新药企全球竞争力持续提升，已登上国际化舞台，创新能力获得世界认可[1] - 从治疗领域和技术平台两个维度把握创新主线[6] 行业与公司分析 PD-1“四小龙”发展路径分化 - 百济神州：其PD-1产品替雷利珠单抗虽最晚上市，但2025年全球销售额同比增长18.6%至52.97亿元，连续多年为国产PD-1销冠，占公司总营收13.86%[5]。该产品在中国获批14项适应症，为国产最广，并覆盖全球超50个市场[5]。公司收入主要依赖血液肿瘤药物泽布替尼，其2025年全球销售额同比增长48.8%至280.67亿元，贡献超七成收入，并助推公司首次实现全年盈利[5] - 信达生物：2025年首次实现年度全面盈利，迈入百亿营收俱乐部，总营收同比增长38.4%至130.42亿元[5]。IFRS计量下净利润达8.14亿元，Non-IFRS净利润达17.23亿元，同比增长419.6%[5]。公司拥有18款上市产品的强大组合，不依赖单一产品，增长现金流来自肿瘤及心血管代谢等综合产品线[5] - 恒瑞医药：已转型为创新驱动型药企，2025年创新药销售收入同比增长26.09%至163.42亿元，占药品销售收入比重达58.34%[5]。创新药对外许可收入达33.92亿元[5]。公司在中国已获批上市24款1类创新药和5款2类新药[5] - 君实生物：收入仍依赖核心产品特瑞普利单抗，2025年营业收入同比增长28.23%至24.98亿元，药品销售收入同比增长40.32%至23.01亿元[5]。特瑞普利单抗国内市场销售收入20.68亿元，同比增长37.72%[5]。该产品已在全球40多个国家和地区获批，销售天花板较高[5] 投资主线与建议 - 潜力治疗领域：除肿瘤与免疫外，可关注代谢领域（如减重）、慢病领域（如高血压、高血脂）、中枢神经领域（如AD、帕金森）等方向[6] - 潜力技术平台：可关注小核酸药物、放射性药物（RDC）、CART疗法等方向[6] - 建议关注公司：百济神州、和誉-B、加科思-B、东诚药业、远大医药、甘李药业、通化东宝、众生药业、京新药业、康辰药业、苑东生物等[6] CXO及上游产业链 - 行业环境：医药融资小幅增长，BD交易、H股IPO回暖激活创新热情，订单端呈现回暖态势[6] - 投资思路：外向型CXO需求整体增长，可关注提前布局多肽、小核酸、ADC等新兴领域的公司；内向型CXO订单端回暖，建议重点关注SMO、临床前CRO等领域公司；生命科学上游持续演绎“海外开拓+国内渗透”逻辑[6] - 建议关注公司：凯莱英、博腾股份、药康生物、奥浦迈等[6] 医疗器械板块 - 短期市场：国内市场受政策影响有所承压[7] - 未来展望：随着反内卷政策持续出台、大部分赛道集采出清、企业持续进行创新升级和国际业务拓展，行业基本面有望改善[7] - 建议关注公司：迈瑞医疗、惠泰医疗、迈普医学、微电生理[7] 行业要闻与动态 - 甘李药业授权合作：与韩国JW Pharmaceutical签署协议，授予其GLP-1双周制剂博凡格鲁肽注射液在韩国的独家权益[15]。交易包括500万美元首付款，最高7610万美元里程碑付款及销售分成，潜在总金额达8110万美元（不含特许权使用费）[15]。2025年亚太地区GLP-1RA市场规模达54.7亿美元，预计2033年将增长至169.5亿美元，年复合增长率达14%[16]。韩国市场2025年规模为5.26亿美元，预计2033年增至16亿美元[16] - 映恩生物新药申报：其首个ADC药物帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323）递交上市申请，为首个申报上市的创新药[17]。该药已获FDA及国家药监局授予的突破性疗法认定[17] - 百济神州新药获批：与安进联合开发的全球首个DLL3/CD3双特异性抗体“注射用塔拉妥单抗”在国内获批上市，用于治疗广泛期小细胞肺癌[19]。百济神州拥有大中华区权益[19] - 诺和诺德人事变动：GLP-1受体激动剂利拉鲁肽的发明者Lotte Bjerre Knudsen离职[20]。司美格鲁肽（Ozempic, Wegovy, Rybelsus）2025年合计销售额达346亿美元[20] 市场行情回顾 - A股市场：上周医药板块上涨0.92%，同期沪深300指数上涨4.41%[10]。医药行业在27个申万一级行业中涨跌幅排名第23位[22]。医药子行业中，化学原料药涨幅最大，达3.46%[27]。截至2026年4月3日，医药板块估值为25.89倍，对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为3.23%[27] - 个股表现：上周A股涨幅前三为美诺华（+23.98%）、万泽股份（+23.09%）、纳微科技（+22.96%）[31]。跌幅前三为长药控股（-34.48%）、诚达药业（-24.27%）、联环药业（-18.46%）[32] - 港股市场：上周医药板块下跌0.99%，同期恒生综指上涨3.42%[10]。在11个WIND一级行业中排名第10位[34]。截至2026年4月3日，医药板块估值为31.35倍，对于全部H股的估值溢价率为166.13%[34]