报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周债市长端震荡回落，利率曲线走平，信用和二永债利差多数收窄 ；市场担忧央行净回笼后资金上行压力，中短端利率前期下行后止盈情绪升温略有调整 ；长端因利率曲线陡峭有吸引力，美伊停火、油价回落减弱通胀担忧，3 月通胀数据未超预期，长端利率震荡回落 ；市场对 PPI 转正影响祛魅，后续关注需求端变化 ；债券趋势相对有利，行情有望在波折中推进，建议将仓位向长期限品种转移 [2][13] 各目录总结 资金面没有衰退式宽松 即便央行容忍 DR001 月均值下降短端也空间有限 - 本周央行 OMO 净回笼 3005 亿，3M 期买断式逆回购缩量续作 3000 亿，周四 700 亿国库现金定存到期，政府债净缴款 3547 亿，预计超储率由上周 1.3%降至 1%，资金维持宽松，DR001 维持在 1.23%附近 [15] - 不认为存在衰退式宽松，资金利率中枢变化反映央行态度，当前资金宽松是 3 月外生因素带来充裕流动性补充，季末资金回表不明显，非银跨季需求弱，跨季后工具净回笼规模有限致供过于求，本周下半周资金边际收紧，后续 DR001 大概率回归 1.3%以上 [19][20] - 下周资金扰动有限，4 月缴税截止日延后到 20 日，7 天逆回购到期规模降至 35 亿，政府债净缴款从 3547 亿降至 -1818 亿，中旬缴准日缴准基数或下降，北交所新股鸿仕达发行对交易所资金价格扰动可控，主要外生扰动是周三 6000 亿 6M 买断式逆回购到期 [22] - 即便 6M 买断式全部净回笼，下周末超储率或为 0.9%，资金宽松格局维持，6M 买断式有缩量可能，关注央行合意资金利率中枢是否下降，若无降息，1Y 存单利率性价比有限，预计波动区间 1.5%-1.55% [28] 美伊冲突向对债市有利的情形演化 市场怯魅供给冲击推动的 PPI 转正 - 本周中短端利率回升，长端利率回落，一是期限利差偏陡使长端吸引力回升，二是市场对通胀担忧缓解，美伊临时停火缓解油价极端情形担忧，3 月 CPI 数据略低于预期 [29] - 美伊冲突经历戏剧性变化，目前停火脆弱，后续冲突可能向烈度减弱但期限拉长方向演化，若冲突最激烈时候已过，通胀路径大致明晰，油价短期维持高位对海外需求不利，对债券市场相对有利 [33][34] - 3 月 CPI 同比从 1.3%降至 1%，低于预期，春节后食品价格走低，尤其是猪肉价格大幅回落，旅游、家庭服务等分项价格季节性回落，核心 CPI 增速从 1.8%降至 1.1%，基准情形下 CPI 高点或在 5 月出现，难以超过 2% [40] - 3 月 PPI 环比上升 1%，同比增速 0.5%，与预期一致，时隔 41 个月首次转正，油价上涨是主要驱动，石油和天然气开采业、能源加工业等行业 PPI 环比上行，PPI 向下游传导不畅，生活资料环比仍为 -0.1%，PPI 高点或在 6 月出现，大致在 2%左右 [46] - 市场对 PPI 转正有较高期待，但当前 PPI 转正可能更多受原油供给问题影响，国内需求驱动有限，若仅因油价上涨推动 PPI 转正就能改善企业盈利，低估了政策调控分量，当前可能使市场祛魅 PPI 转正影响，后续需关注需求端变化，国内 CPI 中枢偏低对货币政策约束低是优势 [52][56] 曲线后续仍有继续趋平的可能，行情有望在波折中推进 - 近期经济接近旺季高点，但高频数据整体偏弱，螺纹钢表观需求和水泥发运率处近年同期最低水平，新房与二手房销售回落，4 月首周乘用车零售同比降幅扩大，国内需求偏弱，港口货运量与集装箱运量有所提升，经济内冷外热状态延续 [58] - 下周公布 3 月贸易、金融和经济数据，3 月贸易数据受春节错位影响同比读数或回落，市场预期同比增速降至 4%左右，实际数据可能更强 ；3 月工业增加值、消费与投资数据可能因春节错位和假期因素消退下行，读数可能低于预期，3 月金融数据新增信贷同比可能回落，短期内难改善，对未来经济不利 [68] - 本周长端利率回落由交易盘推动，公募和券商是 7 - 10 年及 10 年以上超长国债主要增持力量，大行与中小行、保险公司减持，市场对长端利率趋势未形成一致预期，交易盘行为易受情绪影响，后续短端波动、美伊形势变化、权益市场反复会扰动长端，但债券趋势有利，行情有望在波折中推进，关注 Q1 金融数据发布会与 4 月政治局会议后货币政策宽松信号，建议将仓位向长期限品种转移 [74]