报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 上市险企2025年业绩在高基数上实现稳健高增长，主要受负债端与投资端双轮驱动 [1] - 人身险新业务价值（NBV）延续高增长，由价值率提升和新单保费增长共同驱动，银保渠道贡献突出 [1] - 财产险综合成本率（COR）普遍改善，承保利润大幅提升 [2] - 投资资产规模扩张，受益于权益市场向好，总投资收益显著增长，但净投资收益率与总投资收益率表现分化 [3] - 行业景气度向好，存款迁移与分红险有助于缓释利差损压力，当前股息率具备配置吸引力 [6][14] 业绩总览：负债与投资双轮驱动 - 2025年五家A股上市险企合计实现归母净利润4253亿元，在高基数上同比增长22.4% [1][12] - 各公司增速分化，中国人寿（+44.2%）和新华保险（+38.3%）增速领先 [1][12] - 从利源结构看，投资服务业绩同比增长35%，贡献了核心利润增量的56%；保险服务业绩同比增长20%，贡献利润增量的39% [1][12] - 五家险企合计实现保险服务收入1.69万亿元，同比增长4% [13] - 受益于利润增长，各公司每股分红（DPS）同比均有提升，以归母净利润计算的平均分红率为23.4% [1][14] - 以2026年4月13日收盘价为基准，上市险企股息率在2.3%至6.6%之间，其中新华保险H股、中国平安H股、中国平安A股股息率均高于4.5% [14][47] 人身险业务：NBV量价齐升 - 2025年五家险企新业务价值（NBV）合计同比大幅增长36.5% [1][19] - 各公司均实现高增，新华保险（+57.4%）、中国人保寿险（+40.8%）增速居前 [1][19] - 增长由价值率提升和新单保费增长共同驱动：合计NBV Margin同比提升5.7个百分点，贡献了NBV增量的57%；合计新单保费同比增长10.4%，贡献了NBV增量的28% [1][19] - 渠道结构显著变化：银保渠道NBV同比激增120%，贡献了整体NBV增量的53%；个险渠道NBV合计同比增长19% [1][20][22] - 新华保险的银保渠道NBV占比已达54%，超过个险渠道 [20] - 代理人队伍持续出清但人均产能大幅提升：截至2025年末，五家险企代理人数量合计132.9万人，同比减少3.7%；人均NBV基本实现双位数增长，显示队伍质量优化与转型成效 [1][23] 财产险业务：COR改善，承保盈利提升 - 2025年，人保、平安、太保三家财险公司（“老三家”）保险服务收入合计1.05万亿元，同比增长4.3% [2][27] - 车险业务收入合计6435亿元，同比增长3.6%；非车险业务收入合计4042亿元，同比增长5.3% [27] - 行业深化“报行合一”推动降本增效，老三家综合成本率（COR）均同比改善，承保利润合计同比大幅增长84% [2][27] - 车险业务COR优化是承保盈利改善的基本盘；非车险业务COR表现有所分化，除中国人保外均实现承保盈利 [2][27] 投资业务：规模扩张，收益分化 - 截至2025年末，五家险企投资资产规模合计达20.7万亿元，同比增长12.8% [3][28] - 受益于权益市场向好，总投资收益达9602亿元，同比增长20.5%；净投资收益同比微增3.5% [3][28] - 收益率表现分化：受新增固收资产收益率下行影响，平均净投资收益率同比下滑至3.4%；而平均总投资收益率同比提升0.4个百分点至6.0% [3][29] - 资产配置上，固收类资产配置比例同比下降5个百分点至64%；权益类资产（股票+基金）配置比例从12.3%显著提升至17.6% [3][31][37] - 2025年上市险企合计二级权益投资（股票+基金）规模约3.6万亿元，相比2024年增配约1.4万亿元 [37] - 从会计分类看，五家险企合计计入以公允价值计量且其变动计入其他综合收益（FVOCI）的资产比例达54%，同比提升1个百分点 [32] 投资建议 - A股方面，报告推荐负债端明显改善、股息率较高的中国平安和新华保险 [6][46] - H股方面，报告推荐股息率较高、估值较低的新华保险，以及基本面稳健、高股息的中国财险 [6][46]