报告行业投资评级 - 报告覆盖的A股及港股乳制品行业相关公司均获得“优于大市”评级 [1] - 具体获得“优于大市”评级的公司包括：伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、光明乳业、现代牧业、优然牧业等 [1][7] 报告核心观点 - 2025年是乳制品行业深度出清之年，行业整体收入呈低个位数增长，增速显著回落，上游牧场因原奶价格低于成本线而全面亏损，下游乳企盈利承压但龙头公司展现出韧性 [4][9] - 2026年一季度行业迎来“四底共振”，即需求底、成本底、竞争底、资金底，3月行业收入339亿元，同比降幅收窄至-0.9%，呈现“淡季不淡”迹象，预计全年将呈现“前低后高”态势 [5][11] - 行业竞争逻辑正在重构，从传统的费用驱动抢份额模式转向产品升级与精细化运营，上游产能出清为2026年的周期反转奠定了基础 [4][10] - 投资逻辑围绕周期反转、盈利修复与估值回归展开，建议按优先级布局全产业链龙头、低温高成长标的及上游原奶弹性标的 [5][12] 2025年业绩复盘总结 - 行业增长与格局：2025年行业整体收入低个位数增长，中小企业加速出清，龙头公司市场份额提升，四季度行业转向保利润策略 [4][9] - 成本与盈利：原奶价格跌至近十年低位，生鲜乳均价约3.0元/公斤，低于规模化牧场3.3-3.4元/公斤的成本线，导致上游牧场全面亏损 [4][9] - 公司表现分化：龙头公司韧性凸显，伊利股份前三季度扣非净利润增长19%，蒙牛乳业盈利修复，新乳业营收增长5%、净利润增长36%，光明乳业受海外子公司拖累出现亏损 [4][9] - 估值与资金：板块估值触底，A股乳制品板块市盈率分位数低于10%，港股仅4%，南向资金与长线外资逆势加仓 [4][9] 2026年行业展望总结 - 趋势判断：2026年行业将受益于原奶周期反转、需求回暖、估值修复三大逻辑共振，走势预计“前低后高”，一季度企稳，二三季度旺季加速，盈利逐季释放 [5][11] - 关键数据：2026年3月行业收入为339亿元，同比下滑0.9%，但降幅持续收窄；生鲜乳价格稳定在3.02元/公斤，下跌空间封闭；终端折扣改善，竞争趋缓 [5][11] - 细分赛道：常温白奶面临存量竞争，低温酸奶、奶酪、冷饮是增长亮点，婴配粉受人口因素承压，餐饮渠道恢复温和 [4][10] 投资建议与公司分析总结 - 投资优先级： 1. 首选全产业链龙头伊利股份和蒙牛乳业，逻辑最稳、抗跌性强，能充分受益行业复苏 [5][12] 2. 其次关注低温高成长标的新乳业，依托赛道优势盈利表现突出 [5][12] 3. 最后布局上游原奶弹性标的优然牧业和现代牧业，奶价上涨将驱动其业绩呈现最大弹性 [5][12] - 估值预测：报告提供了截至2026年4月14日的可比公司估值预测，例如伊利股份2026年预测市盈率为13.65倍，蒙牛乳业为11.65倍，新乳业为17.93倍 [7]