投资评级与核心观点 - 报告对携程集团-S（09961.HK）维持“买入”评级 [5] - 报告核心观点：公司2025年业绩稳健增长，核心主业韧性显著，海外业务增速强劲，尽管面临反垄断调查带来的短期不确定性，但中长期看监管落地将推动行业向良性发展，有利于龙头巩固市场地位，看好其长期价值机会 [1][7] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年净收入624.09亿元，同比增长17.10% [7] - 2025年全年Non-GAAP净利润318.39亿元，同比增长76.48%，大幅增长主要系25Q3出售印度在线旅游平台MakeMyTrip的部分股权收益 [7] - 2025年全年经调整EBITDA为188.88亿元，同比增长10.65% [7] - 2025年第四季度净收入153.98亿元，同比增长20.83% [7] - 2025年第四季度Non-GAAP净利润34.84亿元，同比增长14.68% [7] - 2025年第四季度经调整EBITDA为34.15亿元，同比增长14.60% [7] - 2025年公司毛利率为80.58%，同比下降0.68个百分点 [7] - 2025年公司Non-GAAP净利率为51.0%，同比大幅提升17.16个百分点，主要受资产处置收益推动 [7] - 2025年公司费用管控良好，研发/销售/一般及行政费用率分别为24.25%/23.88%/7.17%，同比变化-0.40/+1.55/-0.50个百分点 [7] 分业务表现 - 2025年酒店预订业务收入261.00亿元，同比增长20.77% [7] - 2025年交通票务业务收入224.89亿元，同比增长10.78% [7] - 2025年旅游度假业务收入46.88亿元，同比增长8.12% [7] - 2025年商旅管理业务收入28.29亿元，同比增长13.07% [7] - 2025年第四季度酒店收入63亿元，同比增长21%，环比下降22% [7] - 2025年第四季度交通收入54亿元，同比增长12%，环比下降15% [7] - 2025年第四季度旅游收入11亿元，同比增长21%，环比下降34%，环比下降主要受季节性因素影响 [7] - 2025年第四季度商旅收入8亿元，同比增长15%，环比增长7%，商旅需求改善、订单增长 [7] 海外业务与全球化进展 - 2025年公司国际OTA平台总预订额同比增长约60% [7] - 2025年全年服务入境旅客约2000万人次 [7] - 入境旅游表现亮眼，有望推动公司全球化战略持续前进 [7] 行业监管与公司前景 - 2026年1月14日，国家市场监管总局对携程进行反垄断调查，公司正全力配合 [7] - 自2026年3月10日起，携程将正式下线Ebooking平台上的“AI生意助手”（调价助手）功能 [7] - 短期看，反垄断调查可能带来不确定性，并对公司高毛利控价体系有所影响 [7] - 中长期看，反垄断监管落地将推动在线旅游行业从流量垄断、排他竞争转向合规化、市场化良性发展，对携程形成显著利好 [7] - 监管有助于行业无序竞争收敛、价格战与渠道博弈弱化，行业整体盈利质量改善，龙头份额与定价权更趋稳定 [7] - 携程凭借资源壁垒、运营效率与品牌优势，有望持续巩固核心市场地位，实现更可持续的高质量增长 [7] 盈利预测与估值 - 预测2026-2028年公司收入分别为706.47亿元、798.31亿元、902.09亿元，同比增长13.2%、13.0%、13.0% [7] - 预测2026-2028年公司净利润分别为184.64亿元、212.11亿元、234.92亿元，同比增长-44.5%、14.9%、10.8% [7] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为25.88元、29.73元、32.92元 [5] - 基于2026年4月14日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为13.5倍、11.7倍、10.6倍 [5] - 基于2026年4月14日收盘价，对应2026-2028年预测市净率（P/B）分别为1.3倍、1.2倍、1.1倍 [5] 关键财务数据与预测 - 公司总股本713.54百万股，流通股本713.54百万股 [3] - 当前市价397.60港元，总市值283704.85百万港元，流通市值283704.85百万港元 [3] - 预测2026-2028年营业收入增长率分别为13.2%、13.0%、13.0% [9] - 预测2026-2028年归属普通股东净利润增长率分别为-44.5%、14.9%、10.8% [9] - 预测2026-2028年毛利率分别为80.3%、80.2%、80.1% [9] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为10.3%、10.8%、11.0% [9]