报告投资评级 - 买入（维持）[1][4] 核心观点 - 华润万象生活2025年业绩保持增长，商业运营服务表现亮眼，带动整体业绩，公司维持高派息政策，连续三年实现100%核心净利润分派[5][8] - 商业航道优势突出，规模持续成长，运营数据靓丽，行业地位进一步巩固[8] - 物业管理规模稳步提升，但增值服务受行业基本面下行影响有所承压[8] - 考虑到房地产行业基本面下行对物管业务的影响，报告调整了未来盈利预测，但基于公司在商业航道的强劲实力，维持“买入”评级[8] 公司基本状况与估值 - 公司总股本为2,282.50百万股，全部流通，当前市价为46.84港元，总市值约为106,912.30百万港元[2] - 基于2026年4月13日收盘价，公司2025年历史市盈率为17.7倍，预计2026年至2028年市盈率分别为14.3倍、13.3倍和12.0倍[4] - 公司2025年历史市净率为3.9倍，预计2026年至2028年市净率分别为3.6倍、3.3倍和3.1倍[4] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现营业收入180.2亿元（即17,043百万元），同比增长15%[4][5][8] - 2025年实现归母净利润39.7亿元（即3,629百万元），同比增长24%[4][5][8] - 2025年核心净利润为39.5亿元，同比增长13.7%[8] - 净利润增速高于营收增速，主要得益于毛利率提升至35.5%，较上年同期提升2.6个百分点，且两费率同比下降0.3个百分点至7.5%[8] - 2025年派发期末股息每股0.509元及特别股息每股0.341元，全年每股股息同比增长12.7%[8] 分业务运营表现 - 商业运营服务：2025年收入达47.7亿元，同比增长13.3%，占总收入比重提升1.9个百分点至26.5%[8] - 商业运营规模：截至2025年末，在营购物中心达135座，在管购物中心达207座，年内新签第三方购物中心12个，新开购物中心14座[8] - 商业运营成果：2025年在营购物中心实现零售额2,660亿元，同比增长23.7%；业主端租金收入达307亿元，同比增长16.9%[8] - 基础物业管理：2025年收入71.7亿元，同比增长7.5%，占总收入39.8%；在管项目达1,437个，同比增加52个；在管面积达280.3百万平米，同比增长3.2%[8] - 增值服务：2025年业主增值服务收入11.2亿元，同比下降26.3%；非业主增值服务收入5.2亿元，同比下降27.7%[8] 未来盈利预测 - 预计2026年营业收入为190.13亿元（即19,013百万元），同比增长12%[4] - 预计2027年营业收入为210.08亿元（即21,008百万元），同比增长10%[4] - 预计2028年营业收入为227.93亿元（即22,793百万元），同比增长8%[4] - 预计2026年归母净利润为44.83亿元（即4,483百万元），同比增长24%[4][8] - 预计2027年归母净利润为48.42亿元（即4,842百万元），同比增长8%[4][8] - 预计2028年归母净利润为53.41亿元（即5,341百万元），同比增长10%[4][8] - 报告调整了2026-2027年盈利预测，原预测2026-2027年归母净利润分别为48.6亿元和54.5亿元[8] 关键财务比率预测 - 盈利能力：预计2026年至2028年毛利率稳定在33.0%，净利率预计从2025年的21.3%提升至2028年的23.4%[10] - 回报率：预计净资产收益率将从2025年的22.4%提升至2028年的26.5%[4][10] - 成长性：预计营业收入增长率从2026年的11.5%逐步放缓至2028年的8.5%，归母净利润增长率在2026年预计为23.5%，2027年放缓至8.0%，2028年回升至10.3%[10] - 偿债能力：资产负债率预计从2025年的42.2%稳步下降至2028年的39.9%，流动比率预计从1.8提升至2.5[10] - 每股指标：预计每股收益从2025年的1.59元增长至2028年的2.34元，每股经营现金流从1.63元增长至2.02元[4][10]