投资评级 - 维持工商银行“买入”评级 [2][9][12] 核心观点 - 工商银行2025年实现营收与利润双正增长，营收同比增长2.0%，归母净利润同比增长0.7%，其中第四季度利润增长加速至1.9% [2][6][12] - 非息收入，特别是投资收益大幅增长54.6%，是支撑营收正增长的关键，而利息净收入降幅逐季收窄，预计2026年将迎来增速转正拐点 [2][12] - 资产质量保持稳定，不良率同比下降3个基点至1.31%，拨备覆盖率维持在214%的高位 [2][6][12] - 净息差降幅逐季收窄，2025年持平于1.28%，预计2026年降幅将收窄至10个基点以内，驱动利息收入增速转正 [2][12] - 公司维持30%的稳定分红比例，2026年A/H股预期股息率分别为4.2%和5.1% [2][12] 财务表现总结 - 营收与利润：2025年营业收入8382.7亿元，同比增长2.0%；归母净利润3685.62亿元，同比增长0.7% [12][32] - 收入结构：利息净收入6351.26亿元，同比微降0.4%；非息收入同比增长10.2%，其中投资收益达919.73亿元，同比大增54.6% [12][32] - 资产质量：年末不良贷款率1.31%，同比下降3个基点；全年核销转出不良贷款高达1200亿元；拨备覆盖率为214% [2][12][23] - 息差表现：2025年净息差为1.28%，同比下降14个基点，但季度间降幅持续收窄 [12][17] - 资本充足：核心一级资本充足率为13.6%，同比下降0.5个百分点；TLAC风险加权比率21.47%，距离2028年监管要求22.5%存在缺口 [12][25] 业务运营分析 - 信贷投放：总资产同比增长9.5%，贷款总额同比增长7.5%。对公贷款同比增长7.8%，其中制造业、租赁与商业服务业增速显著，分别达12%和15%。零售贷款同比增长0.5%，但个人经营贷和消费贷保持高速增长，分别为15%和18% [12][16] - 存款情况：客户存款总额37.31万亿元，同比增长7.4%。活期存款占比为39.3%，同比下降0.5个百分点 [12][16] - 手续费收入：手续费净收入1111.71亿元，同比增长1.6%，扭转了自2022年以来的连续负增长趋势，主要由财富管理业务拉动 [12][13] 未来展望与预测 - 息差与利息收入：管理层预计2026年新发贷款利率企稳，存款成本因大量定期存款到期重置有望进一步下降，预计2026年利息净收入增速将转正 [12][17] - 信贷规模：预计“十五五”期间将淡化规模情结，2026年信贷增量可能同比少增 [12][16] - 资本补充：假设获得1500亿元财政注资，可提升核心一级资本充足率约0.5个百分点，以应对G-SIBs监管要求提升 [12][25] - 盈利预测：报告预测公司2026-2028年归母净利润将持续小幅增长，增速分别为1.55%、1.86%和1.85% [32]