重磅研报 固定收益 - 2025年下半年以来，30年-10年国债利差持续走阔，今年以来持续保持40bps以上的高位，但4月以来随着30年国债收益率下行，利差随之收窄 [3] - 前期利差持续高位可能并非完全是基本面原因，机构做空行为可能对利差造成影响，推动了利率过度上行，近期利差收窄或是此前超长债利差超调后回落的结果 [3] - 根据拟合模型，预计30-10年国债利差在40bps左右，较目前49bps左右仍有下降空间 [3] 银行 - 2026年3月新增社融5.23万亿元，同比少增6690亿元，社融存量增速为7.9%，较上月下降0.3个百分点；当月新增人民币信贷2.99万亿元，同比少增6500亿元 [4] - 3月对公贷款新增2.66万亿，占人民币新增贷款89%，其中对公中长期贷款同比少增2300亿元，短期贷款同比多增400亿元，票据融资同比多增75亿元 [4] - 3月企业新发放贷款加权平均利率约3.1%，比上年同期低约25bp，环比持平 [4] - 2026年一季度人民币贷款增加8.6万亿元，其中对公贷款增加8.6万亿元，对公短期贷款增加4.13万亿元，中长期贷款增加5.42万亿元，票据融资减少1.1万亿元 [5] - 3月末对实体经济发放的人民币贷款余额同比增长5.8%，增速低于社融整体增速2.1个百分点，占社融存量的比重同比下降1.3个百分点至60.7% [5] - 3月居民贷款新增2967亿元，同比少增4944亿元，其中中长期贷款同比少增2094亿元，短期贷款同比少增2885亿元 [6] - 3月个人住房新发放贷款加权平均利率约3.1%，比上年同期低约6bp，环比持平 [6] - 3月社融存量增速7.9%，较上月下降0.3个百分点，表外融资中委托贷款、信托贷款、未贴现票据分别同比少增119亿元、411亿元、2374亿元 [7] - 3月企业债券、股票融资分别新增3910亿元、428亿元，同比多增4815亿元、多增16亿元，政府债券融资新增1.17万亿元，同比少增3208亿元 [7] - 一季度社融结构分化：对实体经济发放的人民币贷款同比少增7960亿元，企业债券净融资同比多增5213亿元，非金融企业境内股票融资同比多增211亿元，对实体经济发放的外币贷款折合人民币一季度新增852亿元同比多增1819亿元 [8] - 一季度政府债券净融资累计达3.54万亿元，同比少增3303亿元，但政府债券余额98.47万亿元，同比增长15.9% [8] - 3月M2同比增速环比下降0.5个百分点至8.5%，M1同比增速环比下降0.8个百分点至5.1%，M2-M1剪刀差较上月小幅走阔0.3个百分点至3.4% [8] - 3月份银行间人民币市场同业拆借月加权平均利率为1.38%，质押式债券回购月加权平均利率为1.4%，分别较上年同期低47bp [9] - 3月新增存款4.47万亿元，同比多增2200亿元，其中非金融企业存款新增2.72万亿元同比少增1155亿元，居民户存款新增2.44万亿同比少增6500亿元，非银金融机构存款减少8100亿元同比少减6010亿元 [9] - 2026年一季度人民币存款增加13.73万亿元，季末人民币存款余额342.41万亿元，同比增长8.6%，高于同期人民币贷款5.7%的同比增速 [9] 研究视点 轻工制造 (哈尔斯) - 2025年营收32.4亿元同比-2.8%，归母净利润0.7亿元同比-75.5% [11] - 2026年第一季度实现营业收入7.9亿元同比+12.5%，实现归母净利润0.0121亿元同比-97.1% [11] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.20/2.85/3.34亿元，同比+212.8%/+29.8%/+17.1% [12] 有色金属 (中钨高新) - 2025年预计实现归母净利12.8亿元同比+29% [13] - 2026年第一季度预计实现归母净利9.0-9.5亿元同比+256-276% [13] - 预计2025-2027年公司归母净利13/72/81亿元，对应PE 89/16/14x [13] 纺织服饰 (361度) - 2026年第一季度成人装线下渠道流水增长约10%，童装线下流水增长约10%，电商业务流水增长中双位数 [14] - 预计2026年第一季度末品牌线下库销比维持4.5~5之间的水平 [14] - 预计公司2026-2028年归母净利润为14.55/16.24/17.96亿元，现价对应2026年PE为8.5倍 [14] 煤炭 (兖矿能源) - 公司下属子公司兖煤澳洲拟收购红隼煤矿80%权益，交易对价上限24亿美元，其中18.5亿美元为首付现金 [15] - 红隼煤矿是澳洲最大在产井工矿之一，配套洗选厂设计产能1050万吨/年，80%煤炭产量为冶金煤，2025年原煤产量820万吨、商品煤产量590万吨，可售煤炭储量1.64亿吨 [15] - 该矿离岸成本仅为147澳元/吨，全球海运冶金煤获利曲线中位列前35% [17] - 以2023-2025年均EBITDA计算收购倍数仅6倍，远低于11.1倍的同业均值 [17] - 收购完成后，兖澳冶金煤权益销量占比由16%提高至22% [17] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为198.43、237.45、268.95亿元，对应PE分别为9.7X/8.1X/7.2X [18] 房地产 (龙湖集团) - 2025年有息负债规模为1528.1亿元同比-13.3%，较年初压降235.1亿元 [19] - 债务结构中银行融资占比达89%，其中经营性物业贷与长租贷占比66% [19] - 一年内到期债务为157.9亿元，占比进一步降至10.3% [19] - 期末公司在手现金292.0亿元，现金短债比1.85倍，扣除预售监管资金及受限资金后为1.14倍 [19] - 预计公司2026/2027/2028年营收分别为836.3/731.2/645.8亿元，归母净利润分别为7.8/12.5/15.6亿元 [19] 食品饮料 (恒顺醋业) - 2025年实现营业收入22.87亿元同比+4.13%，实现归母净利润1.44亿元同比+12.80% [21] - 2025年第四季度实现营业收入6.59亿元同比-0.88%，实现归母净利润-0.02亿元同比-73.57% [21] - 2025年股利支付率为92.44%，对应现金分红为1.33亿元 [21] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别同比+11.7%/+12.2%/+12.8%至1.60/1.80/2.03亿元 [22] 食品饮料 (燕京啤酒) - 2025年实现营收153.33亿元同比+4.54%，实现归母净利润16.79亿元同比+59.06% [22] - 2025年第四季度实现营业收入19.00亿元同比+4.35%，实现归母净利润-0.91亿元同比减亏60.70% [22] - 2025年公司股利支付率为50.36%，对应现金分红8.46亿元 [22] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别同比+21.0%/+18.9%/+16.5%至20.3/24.2/28.2亿元 [23]