投资评级与核心观点 - 报告给予小米集团-W（1810）买入评级，未来12个月目标价为36.3港元，较当前股价有18.4%的上涨空间 [5][7] - 报告核心观点认为，尽管消费终端业务利润阶段性承压，但看好公司在AI与新零售领域的协同发力，汽车业务已实现盈利，成为新的增长引擎 [3][4] 各业务板块表现与展望 智能手机业务 - 25Q4手机业务营收443亿元，同比下滑13.6%，主要受全球存储芯片价格处于历史高位影响，BOM成本压力贯穿全季 [3] - 手机业务毛利率从2024年同期的12.0%大幅下降至8.3%，触及近年低位，预计全年毛利率将阶段性承压在8%左右 [3] - 尽管Xiaomi 17系列高端占比提升，但平均销售单价（ASP）因促销力度加大及中低端出货韧性同比下滑2.2% [3] - 公司采取“份额优先、动态调价”策略，存储成本压力预计在26H2随供需改善而放缓 [3] IoT与生活消费产品业务 - 25Q4 IoT营收246亿元，同比下降20%，主要因国内大家电国补政策退坡后需求透支及季节性回落，导致大家电业务环比下滑近40% [3] 互联网服务业务 - 25Q4互联网服务收入达99亿元，同比增长5.9%，毛利率维持在76.0%以上的高位，是集团利润的稳定器，有效对冲了硬件端的成本冲击 [3] 汽车与创新业务 - 25Q4汽车及创新业务营收372亿元，交付量达14.5万台，因高价车型占比波动，ASP回落至25万元，毛利率微降至22.7% [4] - 2025年全年，汽车业务累计交付超41万辆，累计实现经营收益9亿元，正式跨越盈亏平衡点 [4] - 公司管理层确立了2026年55万台的汽车年度交付目标，核心催化剂在于新车型放量 [4] - 新一代SU7于2026年3月发布并开启量产交付，上市34分钟锁单即破1.5万台，首周累计交付已超7000台 [4] 未来战略与投入 - 公司持续加大科研投入，2025年研发投入达331亿元，并计划未来三年在AI领域追加至少600亿元投入 [4] - 自研MiMo大模型已全面接入全生态，日均调用量处于行业第一梯队，并开启Token计费商业化模式，有望开辟高毛利的智能服务收入曲线 [4] - 新零售方面，国内门店总数突破1.8万家，境外门店增至450家，并计划五年内全球拓店至万家 [4] - 2026年经营重心将转向单店提效，支撑“人车家全生态”的全球闭环 [4] 财务预测摘要 - 报告预测公司2026-2028年的总营业收入分别为4926亿元、5672亿元、6406亿元 [5] - 报告预测公司2026-2028年的经调整净利润分别为340亿元、449亿元、583亿元 [5] - 2026年预测摊薄每股盈利为1.13元人民币 [6] - 估值基于2026年传统硬件业务15倍PE、互联网业务20倍PE、汽车业务1.5倍PS，目标价分别对应2026年/2027年的24倍/17倍PE [5]