核心观点 - 报告核心观点认为，跨过一季度末后理财资金回表压力消除，配置资金将支撑信用债行情，当前利差虽低但进一步大幅压缩空间有限，信用债投资的收益空间或从短端下沉策略转向久期策略，适当拉长久期的胜率较高[2] - 报告持续看好5年及以上银行资本债的下沉机会，认为未来半年收益率曲线有望适度走平，5年期及以上利差仍有压缩空间[2][13] 2026年3月信用策略回顾 - 截至2026年3月末，3年期不同品种信用债与同等级中短期票据之间的超额利差均位于2025年初以来的50%分位以上，具体来看：3年期AAA-银行二级资本债、银行永续债、产业债以及3年期AA+城投债的超额利差分别为2.6BP、6.1BP、10.3BP和0.0BP，分别处于2025年初以来71%、67%、58%和75%的历史分位[3][6] - 按历史分位水平排序，截至2026年3月末超额利差压缩空间由大到小为：城投债 > 银行二级资本债 > 银行永续债 > 产业债[3][6] - 2026年3月，3年期AAA-银行二级资本债、银行永续债、产业债、AA+城投债收益率分别下行7.4BP、5.3BP、11.6BP和4.7BP[6] - 2026年3月信用债收益率流畅下行，3年期AA+中短期票据到期收益率全月下行6BP至1.83%，基金明显加大对信用债的净买入力度，尤其对1年及以下期限信用债净买入环比增加375亿元，对1-3年期信用债净买入环比增加485亿元[7][11] - 不同信用策略在2026年3月的表现出现分化：对于普通信用债而言，策略收益率排序为拉久期 > 哑铃型 > 3年期子弹型 > 短端下沉；对于银行二永债而言，排序为3年期子弹型 > 短端下沉 > 哑铃型 > 拉久期[3][11] - 具体来看，城投债、产业债、银行二级资本债、银行永续债在2026年3月的拉久期策略收益率分别为0.48%、0.66%、0.16%和0.19%，银行二永债拉久期策略录得负资本利得，拖累整体收益[3][11] - 截至2026年3月末，不同品种短端下沉策略空间已较为有限，1年期AA+城投债、AAA-银行二级资本债、AAA-产业债收益率均处于2025年初以来的历史最低位，而1年期AAA-银行永续债收益率处于2025年初以来16.6%的分位，相对较高[3][12] - 2026年3月，银行二永债收益率曲线显著陡峭化：1年、3年、5年、10年期AAA-银行二级资本债收益率全月分别下行9.5BP、7.4BP、3.2BP、0.6BP；同期AAA-银行永续债收益率分别下行9.8BP、5.3BP、6.9BP、1.0BP[2][13] 历年4月信用策略回顾及2026年4月展望 - 回顾2022年至2025年每年4月份的表现，不同信用品种的不同策略均录得正收益，其中银行二永债的拉久期策略和哑铃型策略均录得显著超额收益[14] - 以银行二级资本债的短端下沉策略为例，2022至2025年的4月份，该策略分别录得策略收益0.42%、0.37%、0.30%、0.29%；其3年期子弹型策略同期分别录得0.37%、0.63%、0.57%、0.51%的策略收益[14] - 历史数据显示，跨过季末后理财回表压力消除，机构对信用债配置需求提升往往带来相对乐观的表现，对于流动性较好的银行二永债，其拉久期和哑铃型策略在过去4年均录得显著超额收益，报告认为2026年4月或仍为下沉拉长久期、做多5年期以上资本债的合适窗口[14] - 复盘历年4月行情：2022年4月，1年、3年、5年、10年期AAA中短期票据收益率分别下行21BP、10BP、10BP、5BP，曲线走陡[19]；2023年4月，1年、3年、5年期AAA中短期票据收益率分别下行9BP、10BP、10BP[20]；2024年4月，1年、3年、5年、10年期AAA中短期票据收益率分别下行18BP、11BP、10BP、6BP[21]；2025年4月，1年、3年、5年、10年期AAA中短期票据收益率分别下行14BP、10BP、9BP、6BP[22] 资金面与市场环境 - 截至2026年3月末，理财规模合计32.0万亿元，报告预计4月理财规模将增长2万亿元左右，以理财为代表的配置资金或仍将支撑信用债行情[2][31] - 2022年4月，央行全面降准25BP，银行间流动性充裕，DR007中枢下探至1.79%附近[19]；2023年4月，DR007中枢以2.0%为中枢运行，市场对存款利率下调预期升温，居民存款流向理财及债基[20]；2024年4月，DR007中枢环比下行至1.84%附近，手工补息整改落地迫使理财资金转向标债市场[21]；2025年4月，DR007中枢环比下行至1.71%附近，央行全月净投放2708亿元[22]