投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [8] 核心观点 - 思摩尔国际2026年第一季度经营表现超预期，报告看好其电子雾化与加热不燃烧（HNB）双主业成长 [1][6] - 2026Q1实现收入38.56亿元，同比增长42%；期内溢利2.63亿元，同比增长37%；经调整利润3.47亿元，同比增长11%；若剔除雾化医疗业务影响，经调整利润为4.67亿元，同比增长26% [2][6] - 长期看好HNB和雾化烟双线成长，医疗雾化等新业务有望多点开花 [8] 财务表现与业务拆分 - 总体财务表现：2026Q1收入38.56亿元，同比+42%；期内溢利2.63亿元，同比+36.6%；经调整期内溢利3.47亿元，同比+10.7%；剔除雾化医疗业务亏损后，经调整期内溢利4.67亿元，同比+25.7% [2][6][8] - To B端业务：收入32.67亿元，同比+49% [7] - 电子雾化（含特殊用途雾化）收入25.24亿元，同比+22%，增长与2026Q1处于电子烟取消出口退税窗口期有关，公司凭借政策预判、市场洞察及制造能力支持ODM客户在各主要市场增长 [7] - HNB产品及技术服务收入6.64亿元，同比大幅增长1325%，主要因公司在2025年下半年支持战略客户推出高端HNB产品 [7] - 雾化医疗技术服务收入0.79亿元，同比微降1.7%，表现平稳 [7] - To C端业务（自有品牌）：收入5.89亿元，同比+13% [8] - 电子雾化业务收入5.81亿元，同比+14%，增长主要因公司加大渠道覆盖、深化本地运营，促进自有品牌VAPORESSO（如XROS 5系列）在新兴市场份额提升 [8] - 美容雾化业务收入0.08亿元，同比下降46% [8] 各业务线展望 - HNB业务：增长显著，估计Glo Hilo产品在波兰和意大利的市场份额提升速度快于日本，体现了战略客户英美烟草在核心市场的影响力 [8] - 今年有望拓展新的国际烟草客户 [8] - 长期看好HNB技术平台发展，后续成长动能充沛 [8] - 雾化烟业务：主业筑底回暖趋势明确，有望受益于行业监管转向和大客户市占率提升等因素持续修复 [8] - 医疗雾化业务：子公司传思生物的美国生产基地已于2025年12月获得美国FDA的cGMP认证，后续关注其融资及业务进展 [8] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年实现归母净利润11.1亿元、15.6亿元、23.1亿元，对应市盈率（PE）分别为46倍、33倍、22倍 [8] - 若加回股权支付相关费用等，预计2026-2028年实现经调整年内溢利15.8亿元、20.3亿元、27.8亿元，对应市盈率（PE）分别为32倍、25倍、18倍 [8]